近年来，上市公司破产重整制度逐渐完善，破产重整案例日益丰富，破产重整路径、偿债方案、重整投资人引入等方面的制度规则和实操方式持续发展变化。本文在2023年上市公司破产重整案件简要统计分析的基础上，就本年度上市公司重整案件呈现出的一些值得关注的问题做一个简要回顾与总结，供业界批评指正。

2023年（被）申请（预）重整的上市公司共25家，2021年和2022年分别为23家和21家；法院裁定受理案件16件，2021年和2022年分别为18和11件；重整计划最终获法院批准的上市公司有15家，2021年和2022年分别为19家和11家。此外，2023年有4家上市公司重整申请不被受理，2021年和2022年分别为5家和1家。申请（预）重整后仍于2023年退市的上市公司有17家。

2023年法院裁定受理重整及批准重整计划大多集中在11-12月。具体来说，2023年进入重整程序的上市公司中7家在11月被裁定进入重整程序，占比46.67%。从重整计划被法院批准的时间看，15家上市公司中6家在11月获批，8家在12月获批，合计占比93.33%。

重整结构：上市公司与母子公司的协同重整

根据上市公司的公告，2023年上市公司重整案例中仍有部分采取了与母公司、子公司协同或同步重整的案例。如*ST正邦采取的是母公司实质合并重整、部分子公司实质合并重整后共同与上市公司协同重整的方式；*ST西钢的母公司、子公司与上市公司同步重整，子公司重整的部分偿债资源来自于上市公司的转增股份；*ST凯撒则是上市公司与六家子公司分别申请重整后再协同重整；*ST新联同样采取的是上市公司与两家子公司分别重整后再协同重整的方式，但其中因一家子公司与上市公司的重整管辖法院不同，公告称“经层报，双方共同上级法院即最高人民法院已同意由本院对新华联文旅、新华联置地公司、新华联铜官窑公司破产重整进行集中协调审理。”系首个公告明确适用《全国法院破产审判工作会议纪要》第38条确定管辖法院的案例。

重整投资：投资人引入及其投资对价

从近年投资人参与上市公司重整的实务情况看，“产业投资人+财务投资人”的模式为多数企业的选择。2023年，有部分上市公司如*ST金一、*ST商城仅引入了财务投资人，*ST中捷未引入投资人，*ST豆神则是由原实控人或其指定的实体作为产业投资人，可见，上市公司重整是否引入投资人及引入投资人的身份仍有灵活选择的空间。

2022年3月，两个交易所同步发布了关于破产重整等事项上市公司自律监管指引，都提及“相关受让股份价格低于上市公司股票在投资协议签署当日（遇到非交易日的，则以签署日前一个交易日为基准日）收盘价80%的，上市公司或者管理人应当聘请财务顾问出具专项意见并予以披露。”2023年，明确引入投资人的14个上市公司重整案例中，投资人取得股权的对价均低于其签署投资协议之日收盘价的80%。各公司的财务顾问出具的专项意见中列举的理由包括投资人实际注入成本及承担风险高于其受让股权定价；投资人受让股票对价不违反保护中小股东利益之基本原则；定价程序合理；有过往实践经验可以依循等。

重整债务：可转债风险成功化解的先例

2022年之前，已经出现多起关于处置普通债券违约风险的上市公司重整案例[1]，2023年首次出现涉及可转换债券违约风险的上市公司重整案例。2022年5月，ST花王（603007）“携带”未到期可转债进入预重整程序，此后蓝盾退（300297）、*ST正邦（002157）、*ST搜特（002503）和*ST全筑（603030）也先后进入预重整及重整程序，但是最终重整计划成功执行并顺利处置可转债违约风险的只有*ST正邦（002157）和*ST全筑（603030）两家公司，ST花王（603007）目前尚处于预重整程序当中，而其余两家公司已经被法院裁定不予受理重整申请。

根据*ST正邦和*ST全筑两家重整成功的可转债发行人发布的公告及重整计划，首先，在债权性质上，未到期且未完成转股的可转债都被视为上市公司的破产债权，在破产重整程序中按照“同债同权”的原则予以分类清偿；其次，鉴于可转债的公众性，两公司都充分利用可转债持有人会议规则，嵌入可转债代表/代理人/受托管理人制度，通过代表人/代理人/受托管理人完成集体授权、申报债权、参加债权人会议、表决重整计划等，*ST正邦和*ST全筑两起重整案中债券持有人均选定委托受托管理人完成以上事项，从而实现了可转债持有人会议和上市公司重整债权人会议机制的衔接，保障了债券持有人在重整程序中的权利；最后，由于可转债兼具债性和股性，且同步在二级市场上发行交易，为了充分保障债券持有人的各项权利，同时也要保证重整程序的效率性，两家公司都突破性地设置了重整受理日后的交易期限和转股期限，配合转股价格修正机制，促使债券持有人转股或转卖，降低可转债的公众风险。如*ST正邦于2023年7月20日被法院裁定重整，“正邦转债”的最后交易日为8月4日，转股权利保留至8月18日，重整受理日前债券持有人23607人，债券票面余额合计7.5亿元，转股期限届满后，债券持有人4834人，债券票面余额合计0.29亿元；而*ST全筑于2023年11月13日被法院裁定重整，“全筑转债”的最后交易日为11月28日，转股权利仍保留至12月13日，重整受理日前债券持有人4778人，债券票面余额合计1.8亿元，转股期限届满后，债券持有人3492人，债券票面余额合计0.69亿元。

特殊问题：须优先解决的资金占用和违规担保问题

在2020年国务院发布的《关于进一步提高上市公司质量的意见》要求“上市公司实施破产重整的，应当提出解决资金占用、违规担保问题的切实可行方案。”2022年中国证监会等部门联合发布的《上市公司监管指引第8号——上市公司资金往来、对外担保的监管要求》则要求“上市公司被控股股东、实际控制人及其他关联方占用的资金，原则上应当以现金清偿。”

（一）资金占用问题的解决

2021年至2023年间被法院裁定进入重整程序的上市公司共45家，其中12家存在资金占用问题，采取的解决方案包括现金清偿（如*ST华英、*ST瑞德等）、债务豁免（如*ST众泰、*ST华昌等）等，方案中往往还会出现由某个具备偿债能力的主体（如重整投资人）兜底补足的方式。

从解决资金占用问题的时间上看，*ST众泰、*ST 华昌、*ST 索菱、*ST 赫美等4家（*ST 索菱于2021年11月被裁定进入重整程序，而资金占用问题2020年12月已解决完毕）在进入重整程序前就已经将该问题解决；但是包括2023年*ST凯撒、*ST东洋在内的8家均将资金占用问题带入了重整程序中。具体情况可见下表：

（二）违规担保问题的解决

2021年至2023年间被法院裁定进入重整程序的上市公司共45家，其中11家存在违规担保问题，采取的解决方案包括主张担保责任无效、与债权人协议解决担保责任、以股抵债、投资人承诺兜底等。首先，《民法典》及其担保制度司法解释明确提出，相对人未根据公司公开披露的关于担保事项已经决议通过的信息，与公司订立担保合同，担保不发生效力，且公司不承担担保责任或赔偿责任。因此，实践中对于企业而言最好的选择是通过诉讼或者仲裁程序免除担保责任。*ST天马等均以相对人对违规担保的事实不构成善意为由，通过诉讼的方式主张了违规担保无效并且不承担赔偿责任，成功涤除部分违规担保责任。其次，实践中部分担保债权人亦享有公司实控人持有的公司股票质押权，若公司股价下跌或退市，其债权将进一步受损。因此，公司可与该等担保债权人协商，书面豁免公司的担保责任，在豁免之后公司可以正常进入重整程序，对担保权人而言也是有利的，*ST赫美即采用了此方案。再次，*ST尤夫则承诺以未来资本公积转增的股票中应向控股股东分配的部分，通过以股抵债的形式于重整程序中向债权人清偿。最后，如果投资方承诺兜底，那么此方案也会被认定为切实可行的方案。*ST凯瑞和*ST赫美的重整方案中，公司也分别引入了投资方承诺对公司可能承担的清偿或赔偿责任予以兜底。具体情况可见下表：

最后值得一提的是，2023年*ST金一选择了以合伙企业份额作为偿债资源的方式之一，这说明即便在近年来信托计划已经成为了主流方案的背景下，以合伙企业份额偿债的方式仍然存在适用的空间。

2023年申请预重整或已经进入预重整程序后于本年度退市的企业共17家，10家因触发交易类指标退市，7家因触发财务类指标退市。具体情形包括，提出申请但法院未受理预重整的2家，启动预重整但法院未做出受理重整裁定的5家，法院裁定不予受理重整的4家，撤回重整申请的4家。此外，2023年还出现了两例重整计划执行完毕后退市的案例。

上述17家公司重整不成功的原因可大致归为三类，一为公司难以满足法院受理上市公司重整的要求，如*ST搜特、文化退，两家发布公告公布了法院不予受理的原因，均提及因当前存在重大退市风险、重整事项尚未获得中国证监会批复支持，对该公司重整价值和条件具有重大影响，该公司目前不具备重整价值和条件，故法院对提出的重整申请裁定不予受理；二是结合往年案例来看导致上市公司重整失败的原因还可能因为重整进度较慢，导致无法在退市前完成，如天翔环境、创智科技等；三为虽引入重整投资人，但并未真正达到为企业赋能、恢复企业盈利能力的目的，如*ST庞大。2019年12月30日，法院裁定*ST庞大重整执行完毕，公司重整保壳成功，但公司经营运转及资金运作未因重整程序而得到本质改善，于2023年6月30日退市。

总体上，中国的上市公司重整制度在持续完善中，尤其是2022年两个交易所出台的关于上市公司破产重整事项的自律监管指引，将上市公司重整的规范化朝前推进了一大步，重整投资市场也在朝着市场化、法治化的方向发展，而在具体的操作规则上，关于上市公司以股抵债的清偿率问题、债权人对上市公司的保证人（尤其是原实控人个人）的继续追责问题、信托偿债机制是否滥用问题、管理人的责任和报酬问题等都在2023年引起了业界的广泛讨论。2024年，《企业破产法》的修订工作仍在持续，破产重整制度进一步朝着不断完善和精细化的方向发展进步，在这个背景下，新的一年中上市公司重整领域的发展值得期待！