私募股权投资中为控制投资人投资风险，投资协议往往会约定“对赌条款”，包括触发对赌所导致的现金（或股权）补偿、股权回购等安排。对于对赌引起的股权回购纠纷，随着相关司法解释、《九民会议纪要》对司法观点的不断统一，特殊条款的效力以及回购条件的成就等方面已有了较为清晰的处理思路。但在实践中，我们仍会遇到股权回购程序方面的问题，并因此引发纠纷。

投资协议中一般会约定股权回购义务人在触发对赌后回购股权的计价方式、付款期限及逾期付款的违约责任等，但对于如何办理股权回转的变更多数没有提及。在处理该类股权回购纠纷时，有些法院即便原告的诉请仅要求回购义务人付款，被告也未提出完成股权回转手续的反诉请求，也会从权利平衡角度出发，一并判决原告配合完成股权变更手续。但对于何时完成股权变更，各法院处理并不统一，有要求与被告支付股权回购款同时履行的，也有判决在付款之后的限定期限内履行。如果判决同时履行，则被告可行使同时履行抗辩权，以未办理股权变更为由拒绝支付股权回购款，导致执行判决障碍。

笔者曾处理过这样一个案件，因标的公司未在约定期限内上市，投资人根据仲裁条款提起仲裁，要求实控人回购股权，并已获仲裁委支持。但在裁决执行过程中，实控人未支付分文，却再次申请仲裁，要求确认投资人持有的股权归其所有，并完成股权变更登记。

对投资人而言，实控人拒不执行生效裁决支付回购价款，却又主张股权，行使股东权利，投资人未收回股权回购款，同时又丧失标的公司股权，对投资人不公。实控人则认为，根据原裁决，实控人有义务支付回购价款，因此投资人对实控人享有了债权，但因未转移股权，投资人同时又享有股权的物权，如股权产生分红，将由投资人双重获利，对实控人不公。双方观点看上去似乎都有道理，如何解决？

笔者提出，回购股权的所有权转移应以实控人付清股权回购款为前提。对实控人而言，权利转移附随着义务，只有其履行了支付对价的义务之后，其请求权基础才成立，即实控人对于股权的请求权上已设定了付款义务。由于实控人并未执行原裁决全额支付回购价款，故其还没有股权所有权转移的请求权基础，没有主张该权利的资格。

对于双方争议，仲裁庭经审理后确认，股权回购款即投资人所享之债权的实现才是股权的对价，并非债权本身，实控人以支付股权回购款换取股权的所有权，只有投资人在实现了债权即收到股权回购款后仍保留股权才会导致其双重获利。若实控人支付了回购款即在投资人实现债权后，则股权应归属于实控人，因此，投资人自始至终仅享有一种对价，不存在双重获利的情况。本案中股权归属于实控人的前提是支付股权回购款，原裁决裁定支付回购款并不直接导致股权归属的变动，实控人实际支付回购款后当然取得股权。因此，仲裁庭未支持实控人确认其享有股权所有权的请求。

究其本质，股权回购的法律关系为买卖合同关系，买方取得标的物物权的对价是卖方支付价款的行为，而非价款本身。法律关于标的物的物权转移有明确规定，即除法律另有规定以外，动产物权的设立和转让，自交付时发生效力；不动产物权的设立、变更、转让和消灭，经依法登记，发生效力；对于股权的转移，根据《公司法》及其司法解释以及相关司法实践，判断公司股权所有权归属，应结合公司章程、股东名册、工商登记信息、出资情况以及股东是否实际行使股东权利等情形予以综合认定。这就意味着标的物物权转移与卖方支付价款的行为很可能并不同步，需要当事人对此作出明确约定。但无论如何，买方在不满足法定条件下，主张标的物的物权，是缺乏法律依据的。

随着私募股权投资日趋成熟，投资人已意识到评价投资成功与否的关键要素之一是确保投资资金安全退出，所以在投资过程中会花费较多时间精力与实控人磋商对赌条款，但若股权回购丢失股权回转手续、股权转移标志等约定，股权回购其实并未形成闭环，从而导致争议甚至投资退出的失败。通过以上案例，我们可以得出结论，在设计股权回购条款时应给与股权收购同等的重视和细致，除回购价款的计算方式以外，还应充分考虑股权回购的程序问题并作出明确约定。