2025年7月至2026年7月，97家私募基金管理人被中基协纪律处分。其中，撤销登记26家，暂停产品备案6至12个月31家，警告20家，公开谴责9家，其余11家为限期整改及取消会员资格与暂停备案的复合处分。截至2026年9月，2026年中基协开出的纪律处分决定书已超过200份，注销管理人登记800余家；存续管理人18398家，管理规模25.83万亿元。2025年，全国检察机关办理行刑反向衔接案件26.59万件，提出检察意见11.58万件14.1万人，行政机关作出行政处罚数占检察意见回复数的比率为90.9%；2026年上半年，检察机关督促行政执法机关移送涉嫌犯罪案件1746件，对被不起诉人提出行政处罚检察意见6.4万人。行政处罚与刑事追诉之间的通道，已从偶发实践变为制度常态。

图1：中基协纪律处分类型分布（2025.07—2026.07）

图2：97家被处分机构处分力度分布

对私募基金管理人而言，理解行刑双向衔接的程序规则与证据传导机制，已成为合规管理的基本功。收到一纸行政处罚决定书，可能只是追责的开始；刑事案件获得不起诉处理，也不意味着责任终结。

本文从程序规则和证据规则两个维度，对行刑双向衔接的运作逻辑进行解析，帮助管理人识别行政调查阶段的关键风险节点。

正向衔接，是指行政执法机关在执法过程中发现涉嫌犯罪线索，依法将案件移送司法机关追究刑事责任的程序机制。对私募基金管理人而言，一旦触发正向衔接，行政调查将直接通向刑事追诉，法律后果发生质的变化。

（一）移送依据

2024年4月，最高法、最高检、公安部、证监会联合印发《关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》（以下简称《意见》），明确提出“应移尽移、当捕则捕、该诉则诉，严格控制缓刑适用”。这一表述标志着证券期货领域行刑衔接的刚性约束全面确立。2026年6月，国务院办公厅印发《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》（国办函〔2026〕54号），首次在国务院层面要求公安机关与证券监管机构健全完善打击私募基金违法犯罪行为的工作安排，并对跨地区、跨领域重大案件建立联合挂牌督办制度。

此前，证券监管领域长期存在“以罚代刑”的惯性，行政机关对涉嫌犯罪案件倾向于自行处理、罚款了事。《意见》的出台终结了这一局面。实务中，证券监管部门发现涉嫌犯罪线索，已不再拥有“移送还是不移送”的裁量空间，而是必须依法移送。

（二）移送标准

根据《行政处罚法》第二十七条和上述《意见》，行政机关向公安机关移送涉嫌犯罪案件的标准是：违法事实涉及的金额、情节、造成后果等，根据刑法有关规定，涉嫌构成犯罪。

私募基金领域常见的涉嫌犯罪情形包括：

其一，向不特定公众公开募集并承诺保本保收益，涉嫌非法吸收公众存款罪。核心临界点在于募集对象是否属于“不特定对象”，以及是否存在保本保收益承诺。

其二，以非法占有为目的募集资金，涉嫌集资诈骗罪。与非法吸收公众存款罪的关键区别在于是否具有“非法占有目的”，实务中通常通过资金去向、管理人履约能力等客观事实进行推定。

其三，挪用基金财产归个人使用，涉嫌挪用资金罪。行政法上的“挪用”与刑法上的“挪用资金”在构成要件上存在差异，核心区别在于资金是否归“个人”使用。

其四，利用基金财产进行市场操纵或内幕交易，涉嫌操纵证券市场罪或内幕交易罪。

上述行为在行政法层面与刑事犯罪之间，往往只隔着一层“量”的差别。我国犯罪概念采取“定性+定量”模式，同一行为在情节轻微时是行政违法，情节严重时即构成刑事犯罪。管理人需要关注的是：这条界线在哪里，以及行政调查阶段的事实认定如何影响后续的定性判断。

（三）移送程序

证监会向公安机关移送涉嫌犯罪案件的程序是：行政调查中发现涉嫌犯罪线索，经内部法制部门审核、集体讨论决定是否移送，随后向公安机关移送案件材料，由公安机关决定是否立案。

实务中需要关注两个趋势。

其一，移送速度加快。从近年案例看，行政调查与刑事侦查同步启动、并行推进的情况增多。在瑞丰达案中：2024年5月10日，上海市公安局浦东分局经侦支队即赶赴其上海办公场所查封取证；次日，证监会宣布对瑞丰达立案调查。行政调查与刑事侦查几乎同步展开，两者之间的时间间隔大幅压缩。该案的行政处罚结果于2026年1月落地：上海证监局对瑞丰达及关联私募机构共罚没4131.91万元，对实际控制人孙伟罚款1190万元并采取终身证券市场禁入措施，中基协注销瑞丰达及8家关联私募的管理人登记。

其二，行刑协同强化。行政执法与刑事司法之间已从“你做完我再接”的线性关系，转变为信息共享、同步介入的协同关系。管理人在行政调查阶段提交的材料、作出的陈述，可能已被刑事侦查机关同步掌握。这意味着，行政调查阶段的应对策略，需要同时考虑刑事追诉的可能性。

图3：私募基金行刑衔接双向通道

反向衔接，是指检察机关对涉嫌犯罪的案件作出不起诉决定后，认为需要给予行政处罚的，向有关行政机关提出检察意见，由行政机关依法作出处理的程序机制。反向衔接是2021年以来制度建设的重点，其核心逻辑是：刑事出罪不等于免责，行政处罚必须跟进。

（一）法律依据与程序流程

2021年新修订的《行政处罚法》第二十七条第一款规定：“对依法不需要追究刑事责任或者免予刑事处罚，但应当给予行政处罚的，司法机关应当及时将案件移送有关行政机关。”这是反向衔接获得法律层面正式确认的标志。

2024年11月，最高检印发《人民检察院行刑反向衔接工作指引》，系统规范了反向衔接的受理、审查、跟踪督促等具体程序。根据该指引，反向衔接的程序是：检察机关作出不起诉决定后，审查是否需要给予行政处罚；如需处罚，则向有关行政机关提出检察意见；行政机关收到检察意见后作出处理决定，并书面回复检察机关；如果行政机关不予回复、不予立案或无正当理由不予处罚，检察机关应当依法督促纠正。

程序设计的核心在于刚性约束。行政机关的处理不再是自由裁量的问题，而是有义务回应检察机关的检察意见。2025年的数据显示，行政机关作出行政处罚数占检察意见回复数的比率已达90.9%。

（二）对行刑倒挂现象的反思

反向衔接中还存在一个需要关注的现象：行刑倒挂。即针对同一违法行为，行为人承受的行政处罚可能重于刑事处罚。

原因在于，罚金是刑法的附加刑，刑法分则对多数罪名仅作抽象规定，具体数额由司法解释或裁判者裁量；而私募领域的行政罚款有明确的倍数基准，《私募投资基金监督管理条例》第四十八条、第五十五条规定可按违法所得一倍以上五倍以下罚款，并可处暂停业务、吊销登记等资格罚，裁量空间反而更大。此外，行政处罚中的资格罚，如市场禁入、吊销从业资格，对管理人职业生涯的影响可能比短期自由刑更为深远。

以挪用基金财产为例：如果构成挪用资金罪被追究刑事责任，刑法第二百七十二条规定的三档法定刑均只有自由刑、并无罚金；但如果走反向衔接接受行政处罚，按《私募投资基金监督管理条例》可处违法所得一倍以上五倍以下罚款，金额可能远超刑事程序的实际负担。管理人需要意识到：进入刑事程序未必是不利的结果，行政处罚也未必是“轻处理”。在面临行刑衔接抉择时，需要综合评估两种路径的法律后果。

行刑衔接的核心不在于“案件移送”这个程序性动作，而在于证据传导：行政调查阶段收集的证据如何进入刑事程序，以及这种传导对案件走向的影响。理解证据传导规则，是管理人评估行政调查阶段法律风险的基础。

刑事诉讼与行政执法采用不同的证明标准。刑事诉讼要求“排除合理怀疑”，行政执法采用“优势证据”标准。两套证明标准之间的高度差，决定了证据在两个程序之间流转时必然产生变形。以下按证据类型分类讨论。

（一）客观性证据：直接转化规则

《刑事诉讼法》第五十四条第二款规定，行政机关在行政执法过程中收集的物证、书证、视听资料、电子数据等证据材料，在刑事诉讼中可以作为证据使用。

私募基金案件中，常见的客观性证据包括：基金合同、合伙协议等法律文件；银行流水、交易记录等资金凭证；投资者适当性管理文件、风险揭示书等募集材料；净值报告、定期报告等信息披露文件；管理人内部制度文件、会议纪要等治理材料。

实务要点：上述证据一旦在行政调查阶段被收集固定，即自动获得刑事证据资格。侦查机关不需要重新收集，可以直接用于指控。客观性证据的收集具有不可逆性，一旦进入刑事卷宗就无法撤回。即使后续发现收集程序存在瑕疵，侦查机关也不需要重新走一遍程序。

对管理人的影响：行政调查阶段是被调取材料最多的阶段。管理人往往尚未意识到刑事风险的存在，将全部精力放在解释行为合理性上。但提交的材料正在构建一个完整的证据链，等到案件进入刑事程序，证据格局已经固定，回旋余地极为有限。

（二）言词证据：形式上重新收集，实质上引导侦查

行政机关在行政执法过程中收集的证人证言、当事人陈述等言词证据，原则上不能直接作为刑事证据使用，需要侦查机关重新收集。

实务要点：形式上的“重新收集”不能掩盖实质上的“引导作用”。侦查机关在重新询问时，往往以行政调查笔录为蓝本，围绕其中的关键事实展开。如果证人在行政调查阶段和刑事侦查阶段作出不同陈述，侦查机关会以行政调查阶段的陈述来质疑证言的可信度。

对管理人的影响：管理人在行政调查阶段的每一次陈述，都在事实上为后续刑事程序划定审查重点。实务中，侦查人员拿到行政调查卷宗后，首先审查管理人在行政调查中说了什么、怎么说的。陈述的内容和方式，将直接影响刑事侦查的方向和重点。

（三）反向衔接中的证据回流

反向衔接同样存在证据传导问题，只是方向相反。检察机关在不起诉决定中对案件事实的认定，会成为行政机关后续处罚的依据。

实务要点：行政机关在反向衔接案件中几乎不会对检察机关认定的事实进行实质性审查，而是直接采纳检察意见书中的事实描述，在此基础上作出行政处罚。换言之，即使刑事案件因情节轻微获得不起诉处理，检察机关对行为违法性的认定已经被固定下来，行政处罚将直接承接这个认定。

对管理人的影响：刑事出罪只是免除了刑罚，但对行为违法性的认定不会因为不起诉而消失。管理人在刑事程序中争取不起诉的努力，同时也在为后续的行政处罚奠定事实基础。

（四）行为认定的锚定效应

证监会在行政处罚中对行为性质的认定，比如认定某行为构成“挪用基金财产”，会直接影响刑事侦查的定性方向。这种影响可以称为“锚定效应”。

法理基础：法秩序统一性原则要求，不同部门法对同一行为的评价应当保持一致。行政法认定为违法的行为，刑法不可能认定为合法。问题在于：行政法上的“违法”评价和刑法上的“犯罪”评价之间存在“量”的差异，而这个“量”的差异恰恰是出罪入罪的关键。行政认定一旦形成，这个“量”的判断空间就被压缩了。

实务要点：一旦行政认定形成了对行为性质的初步判断，要改变后续侦查机关和检察机关的思维定式，难度极大。管理人在行政调查阶段对行为性质的辩解和说明，如果不能在行政程序中获得采纳，进入刑事程序后将更难推翻。

（五）调查阶段的介入时机

理解了上述证据传导规则，一个实务问题随之而来：管理人应当在什么阶段引入专业法律支持？

行政调查阶段的管理人面临的核心困境是：在案件初期，很难判断行政调查是否会升级为刑事追诉。私募基金领域的行政调查往往持续数周甚至数月，管理人无法确切知道案件在行政机关内部的定性。

实务判断标准：如果行政调查涉及的问题可能触及非法集资、挪用资金、市场操纵、系统性虚假信息等高风险行为，就应当尽早引入具有刑事辩护经验的律师介入。理由在于：行政调查阶段收集的证据将直接转化为刑事证据，管理人在此阶段作出的陈述将引导后续侦查方向，行政机关对行为性质的认定将锚定刑事程序的定性。等到案件移送公安机关后再寻求法律帮助，往往已经错过了最佳的应对窗口。

行政违规和刑事犯罪之间的边界在哪里？从实务来看，以下四类行为最容易触发刑事追诉。对每类行为，需要关注行政违法与刑事犯罪之间的临界点。

（一）宣传推介：从“违规募集”到“非法集资”

私募基金募集违规是最常见的行政违法行为。当募集方式突破特定边界时，性质会发生根本性变化。

临界点一：是否向“不特定对象”募集资金。如果管理人通过公开宣传渠道（包括口口相传形成的扩散效应）向不特定公众推介基金产品，同时承诺保本保收益，就可能从募集违规升级为非法吸收公众存款罪。实务中，管理人往往认为自己是“受邀推介”，对象是特定的；但监管机构可能认为“受邀”与“不特定”之间的界限已经模糊，特别是“口口相传”的扩散效应是否应当归责于管理人，在法律上存在争议。

临界点二：“保本保收益”的认定。实务中存在大量“抽屉协议”，即管理人私下与投资者签订保底协议。这类协议在行政调查中往往被作为“承诺保本保收益”的直接证据。管理人需要关注：抽屉协议的存在，将显著增加行为被认定为非法集资的风险。

（二）资金去向：从“挪用基金财产”到“挪用资金罪”

资金去向问题是行刑衔接中最关键的争点。

行政法上的“挪用”：关注的是违反基金合同约定的投资方向，只要资金未按约定用途使用即构成挪用。

刑法上的“挪用资金”：要求的是将单位资金归“个人”使用或借贷给“他人”。如果管理人将基金财产用于其他投资（即使是违规投资），但并非归个人使用，不构成挪用资金罪。

临界点：资金是否归“个人”使用、是否具有“非法占有目的”。如果管理人将募集资金用于个人挥霍、偿还个人债务或转移隐匿，刑事风险将急剧升级为集资诈骗罪（最高刑无期徒刑）。如果管理人投资失败导致资金无法返还，但主观上不具有非法占有目的，可能构成非法吸收公众存款罪（最高刑十五年有期徒刑）。两者的法律评价截然不同。

（三）投资运作：从“违规投资”到“市场操纵”

如果管理人利用基金产品进行市场操纵、内幕交易等行为，行政违规将升级为刑事犯罪。

实务难点：私募基金的投资策略具有一定的灵活性和复杂性，某些投资策略（如集中持股、反向操作）在形式上可能与市场操纵行为相似。区分“激进的投资策略”与“操纵证券市场”，需要结合交易目的、交易方式、对市场价格的影响等多个要素进行综合判断。管理人需要关注：交易记录、通讯记录等客观性证据，将在行政调查阶段被固定，并在刑事程序中直接作为证据使用。

（四）信息披露：从“信息披露违规”到“诈骗犯罪”

信息披露违规是私募基金领域最常见的行政违法行为之一。2026年9月1日，《私募投资基金信息披露监督管理办法》正式施行，信息披露义务由自律规则上升为部门规章。但当虚假记载、误导性陈述的虚假程度达到一定水平时，可能从行政违规跨越到诈骗类犯罪。

临界点：虚假信息是否构成诈骗犯罪的“虚构事实、隐瞒真相”要件。如果管理人通过系统性的虚假记载掩盖基金财产被挪用的事实，向投资者和监管机构报送虚假信息，这种行为可能同时构成信息披露违规，并具备诈骗犯罪的客观要件。

在优策投资案中，管理人利用虚假记载基金净值等方式隐瞒基金财产被挪用的事实，向投资者和监管机构报送虚假信息达四年之久，涉及11只产品，截至2024年7月2日尚有9.55亿元未归还。2025年12月，浙江证监局对优策投资处以2100万元罚款，对实际控制人黄巍处以900万元罚款并采取终身证券市场禁入措施，对黄巍等3名责任人员合计罚款1425万元，全案处罚金额3525万元，中基协同步撤销其管理人登记。该行为模式已超出单纯的信息披露违规范畴，其客观行为特征与诈骗犯罪的构成要件已高度接近。

行刑双向衔接制度的成型，标志着私募基金监管进入了一个新阶段。行政处罚与刑事追诉之间的管道已经双向贯通，证据在两条轨道之间流转，追责逻辑从起点延伸到终点。

管理人需要建立的基本认知是：行政调查阶段的证据收集和事实陈述，将在刑事程序中产生持续效力；刑事出罪之后的事实认定，将在反向衔接中继续发挥作用。任何一端都不是终点，也不是安全港。还应当看到，民事赔偿之诉与行政、刑事程序并行不悖，证监会在2025年执法综述中即将三者表述为“行刑民”立体追责：民事程序中形成的审计报告、资金流水与管理人自认，往往是刑事证据的重要来源；而行政处罚与民事赔偿的合计负担，也常常超过刑罚本身。

在行刑双向衔接的立体化追责体系下，提前识别风险节点、在关键阶段引入专业法律支持，应是合规管理的基本要求。

看清程序的全貌，才能在关键时刻做出正确的判断。