我国内幕交易规制采“法定知情人＋非法获取人”双主体结构，非知情人（外部人）是否构成内幕交易，系于“非法获取内幕信息”的认定；现行规则以三类人员的类型化界分为骨架，以“联络接触＋交易明显异常＋无正当理由”的推定为核心技术，刑事与行政双轨并行。本文结合2026年7月修正后的两高内幕交易刑事司法解释（法释〔2026〕13号）及相关典型案例，从正反两面剖析认定路径、边界争议与误伤风险。核心观点是：从严推定具有现实正当性，但推定只能作为可反驳的证明方法，不能替代“信息获取与利用”的实体要件审查。

关键词：内幕交易；非法获取内幕信息；推定；证券法；刑法；行刑衔接

内幕交易历来是证券执法的重点，但监管关注的目光容易集中于“知情人员”——发行人高管、收购方、中介机构人员等法定知情人。但近年来执法中出现的一个更具普遍性、也更具理论争议的问题是：一个从未进入知情人名单的人，因为“听到消息”“被推荐”“看到别人买”而参与交易，他凭什么被认定为内幕交易？

并购重组、高送转等重大事项引发的异常交易案件中，亲自操盘、掌握信息的“知情核心层”往往是少数的特定主体，围绕其形成的信息传递链条——配偶、亲属、同学、老乡、同事——才是涉案主体的主要来源。在近年人民法院案例库参考案例与证监会指导性案例中，大量涉案当事人均属此类：他们不知合规义务为何物，更谈不上“利用职务便利”，但最后被认定为内幕交易执法的对象。

本文所称“非内幕信息知情人”，指《证券法》第五十一条、《刑法》第一百八十条第三款等规定的法定知情人范围之外、涉嫌内幕交易的主体，规范上对应“非法获取内幕信息的人员”。

（一）证券法：禁止性规定与内幕信息定义。2019年修订的《证券法》第五十二条定义内幕信息：涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，以及第八十条第二款、第八十一条第二款所列重大事件。第五十三条将禁止义务同时施加于两类主体：“证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该公司的证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券。”

值得注意的是，《证券法》从未正面定义“非法获取内幕信息的人”的含义与认定标准。这一立法留白，正是司法解释与执法规则填补的对象，也是争议的渊薮。

（二）刑法：同一罪刑框架下的两类主体。《刑法》第一百八十条第一款将犯罪主体定为“证券、期货交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券、期货交易内幕信息的人员”；第三款规定“内幕信息、知情人员的范围，依照法律、行政法规的规定确定”¹。两者的违法性基础并不相同：知情人员的义务源于身份职务带来的信息可及性，非法获取人员的义务则源于其取得信息途径的不正当性。最高人民法院2020年发布的证券期货犯罪典型案例之五顾立安案，正是以“非法获取证券交易内幕信息的人员从事内幕交易”为题。另须注意，《刑法》第一百八十条第四款规定的利用未公开信息交易罪（俗称“老鼠仓”），其主体限于金融机构从业人员与监管部门、行业协会工作人员，信息限于“内幕信息以外的其他未公开的信息”——该罪与内幕交易罪的分野，恰能反衬“内幕信息”认定对非知情人范围的决定性作用：外部人所获信息是否构成《证券法》意义上的内幕信息，直接决定其落入何罪、甚至是否入罪。

（三）2026年司法解释修正：范围明确与规则收紧。对“非法获取人员”的系统界定，始于2012年两高《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（法释〔2012〕6号）。2026年7月24日，最高法、最高检发布修改决定（法释〔2026〕13号），修改后解释自2026年7月27日起施行，系该解释施行十余年来的首次修改²。要点有三：其一，第一条将知情人员范围直接援引为“证券法第五十一条规定的内幕信息的知情人员”和“期货和衍生品法第十五条规定的期货交易内幕信息的知情人员”；其二，第六条新增“控股股东、实际控制人或者相关决策人员向关系密切人员透露形成内幕信息初步意向的时间，或者根据该初步意向进行相关交易的时间，应当视为动议的初始时间”，将敏感期起算点前移，杜绝关键主体利用时间差交易；其三，阻却事由条款（修正后为第九条）强调收购必须符合收购目的（防“暗仓”）、预定交易必须真实合法（防以虚假计划规避制裁）、“披露”须具备公开性——总体趋势是收紧阻却事由、织密法网。第二条（三类非法获取人员）与第三条（交易明显异常八项情形）作为认定主框架完整保留。数额门槛同步更新：修改后第四条将“情节严重”明确为证券交易成交额二百万元以上、期货交易占用保证金数额一百万元以上、获利或者避免损失数额五十万元以上、二年内三次以上从事内幕交易或者泄露内幕信息、明示暗示三人以上从事相关交易等情形，与《立案追诉标准（二）》第三十条相衔接。

（一）三类“非法获取人”的类型化界分。修改后的司法解释第二条规定三类人员。

非法手段型——“利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的”。典型如无锡中院高某案（(2014)锡刑二初字第00008号）：财务主管趁董事长办公室无人翻阅收购意向邮件，再经互联网检索保荐项目等公开信息反向确认标的公司，随后买入获利70余万元，构成内幕交易罪——“手段非法＋公开信息拼图”的认定：偷看邮件是非法手段，从公开数据推断标的属个人分析，二者叠加并不阻断罪责。又如福州中院吴某某案（(2015)榕刑初字第182号）：行为人与“发小”公司董事长聊天时“听到”其与第三方的电话内容，获悉收购筹划，次日分三账户买入2649万元，虽重组失败亏损134万元仍被判缓刑——“听到”亦可归入窃听、刺探手段的广义射程，交易盈亏不影响定性。

特定身份型——“内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员”，在敏感期内从事或者明示、暗示他人从事、或者泄露内幕信息导致他人从事相关交易，交易明显异常且无正当理由或者正当信息来源。人民法院案例库参考案例顾某案（上海高院(2018)沪刑终86号）确立核心要旨：“与证券交易内幕信息知情人员关系密切的人员，无论是主动获取还是被动获取内幕信息，均属于非法获取证券交易内幕信息的人员。”顾某与知情人相识多年且有借贷合作，借他人账户买入766.70万元、获利126.65万元，获刑五年。该案判决完整阐释三类人员：非法手段型与积极联络型均为主动获取；特定身份型则可主动亦可被动获取——“其获取信息的手段行为未必是非法的，但其作为特定身份的人员不应获取内幕信息”。

积极联络型——“在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的”。人民法院案例库参考案例北京某发展集团有限公司、李某某内幕交易案（北京三中院(2023)京03刑初24号）给出三条操作性规则：第一，敏感期内与知情人联络、接触，如使行为人具有获取内幕信息的现实可能性，即可认定“联络、接触”，无须查明具体的信息传递方式；第二，交易明显异常应从时间吻合、交易背离、利益关联三个维度综合判断；第三，敏感期内集中资金买入、复牌后陆续卖出可认定异常。该案同时确立单位犯罪主体（某发展集团罚金30万元、李某某获刑三年），行政处罚阶段已缴罚款折抵罚金。同类案件如重庆一中院嘉瀛德兴公司、李耀忠案（(2018)渝01刑初31号）：董秘向老乡泄露重组信息，法院认定后者“获知内幕信息的唯一来源”即该董秘，被告单位罚金5000万元、李耀忠获刑三年缓刑四年，泄露人则以泄露内幕信息罪获刑五年六个月——同一条信息链上认定不同罪名，清晰刻画了“知情人泄露”与“非知情人获取”的责任分野。

（二）交易明显异常：客观化的认定刻度。司法解释第三条以八项情形将“明显异常”客观化（开户销户、资金变化、买卖时点与信息形成变化公开时间基本一致，交易与平时习惯不同，与基本面明显背离，账户资金与知情人或者非法获取人有关联或者利害关系等），总方法论为时间吻合程度、交易背离程度、利益关联程度三维综合。行政认定采纳同构的“三点一致性”公式——北京一中院蔡伟强、黄茜萍案（(2019)京01行初1236号）指出：“识别内幕交易行为的关键点在于交易时点、内幕信息形成发展时点以及与内幕信息知情人联络时点这三项因素的一致性，这种一致性形成的‘巧合’就是内幕交易行为区别于正常市场交易行为的显著特征。”据此，“现场参观印象良好”“基于公开信息分析”“参考亲友建议”等抗辩均被排除。如北京金融法院(2022)京74行初185号案（通话次日转巨资至配偶账户集中买入）、上海高院(2016)沪刑终141号案（知情人电话次日全仓换股，与既往交易习惯严重背离）。质言之，证明重心已从“行为人被告知了什么”转向“行为人做了什么、在什么时候做的”。

（三）推定规则：刑事与行政的双轨构造。内幕交易隐蔽性强、直接证据少，真正意义上的信息获取常发生在“两人之间”，除非一方自认，几乎无法还原。立法与司法的回应，是推定机制。

行政程序中的推定：最高人民法院《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》（法〔2011〕225号）第五部分规定，监管机构提供的证据能够证明五种情形之一（法定知情人交易；知情人配偶、父母、子女及其他有密切关系的人交易且与信息基本吻合；因履行工作职责知悉并交易；非法获取内幕信息并交易；内幕信息公开前与知情人或者知晓该信息的人联络、接触且交易与信息高度吻合），且被处罚人不能作出合理说明或者提供证据排除的，人民法院可以确认内幕交易行为成立³。北京高院在龙煜文案（(2020)京行终198号）、郭海案（(2020)京行终1402号）中系统重述其法理：“内幕交易行为属于特殊类型的证券违法行为，具有隐蔽性、调查取证困难等特点，原则上，由证券监管机构承担主要违法事实的证明责任，通过推定的方式适当向被处罚人转移部分特定事实的证明责任。”

刑事程序中的推定：北京高院马某文内幕交易案（(2022)京刑终77号，人民法院案例库参考案例，“零口供”案）裁判要旨：“当被告人与知情人均否认内幕信息传递时，需要通过被告人与知情人在内幕信息敏感期内是否有过联络接触，证券账户来源、证券交易时间、数量、交易方向，以及被告人交易习惯等因素综合判断交易行为是否明显异常。对于交易明显异常，被告人又无正当信息来源，不能作出合理解释的，可以认定构成内幕交易罪。”该案中马某文作为外部董事参会并与内幕信息知情人多次通话、接触，敏感期内违规借用他人账户买入2026万余元、获利490万余元，双方均否认传递仍被定罪。链条式认定见浙江高院杜某甲等案（(2024)浙刑终173号）：李某在食堂向知情人张某打探重组消息，张某仅答“项目被叫停了，要再继续起码半年之后”——传递的并非确定性信息——法院仍认定李某非法获取；李某再向杜某甲转述时“加入了个人的主观判断”，不影响对杜某甲非法获取的认定，三人构成共同犯罪。

证监会指导性案例将行政推定制度化：第一批指导性案例3号（明某、石某内幕交易案）明确——有证据证明行为人在内幕信息公开前与知情人或者知晓该信息的人联络、接触，交易与信息高度吻合，且不能合理说明或者提供证据排除的，即可确认内幕交易成立。二人系非法获取人陈某某的同事兼股东，“日常联络接触密切”，分别获利208.43万元、214.2万元，罚没合计845.3万元；该案同时是“刑事回转行政”的典型——司法机关不追究刑事责任的，不影响行政处罚，刑事证据经“三性”审查可转用于行政程序⁴。

上海市锦天城曾峥律师团队认为，三类人员的类型化界分看似清晰，实务中的界限其实并不那么明显，其中最易被错估的是“特定身份型”的：若存在亲属、同学、同事等密切关系，“被动获取”同样构成“非法获取”，“未主动打探”并不成立抗辩。与知情人存在密切关系的人员在敏感期内交易相关证券的风险敞口，实际上与知情人本人并无实质差别。

尤须提示的是，修正后《解释》第六条新增使敏感期起算点实质前移：控股股东、实际控制人或者相关决策人员向关系密切人员透露形成内幕信息初步意向的时间，或者根据该初步意向进行相关交易的时间，应当视为动议的初始时间。这对“特定身份型”主体的影响是双重的：其一，“交易明显异常”的时点评价区间随之前移，初步意向形成之后、传统敏感期起点之前的交易，亦可能落入推定射程；其二，对修正施行前已了结的交易，能否依“动议初始时间”重新划定敏感期并作追溯评价，涉及新规溯及力的实质争议，相关主体不宜以“新规不溯及既往”作当然抗辩，宜按新标准重新自查风险敞口。

非知情人案件的胜负手，往往不在实体而在证据。刑事程序适用“犯罪事实清楚，证据确实、充分”的标准，要求排除合理怀疑，故刑事判决对推定的运用更为谨慎。行政程序则采“事实清楚、证据确凿”标准，证明负担明显倾斜：监管机构仅需证明“联络接触＋交易吻合”的基础事实，随后由被处罚人承担“合理说明或者排除”的承重负担。行刑衔接的底线由《证券期货违法行为行政处罚办法》（证监会令第186号）第十八条与《行政处罚法》第二十七条建构⁵。

对辩方而言，两轨差异意味着策略空间。实务中有效的抗辩集中于：证明敏感期内与知情人无任何可验证接触（通讯记录、会面证据）；证明交易形成于信息形成之前（提前建仓的完整记录）；证明资金来源与知情人无关联；证明交易习惯与涉案交易一致。但这些抗辩在“时点吻合”的铁证面前，往往只能降低“异常”强度而非彻底排除。核心策略仍在前置：一旦交易时点与敏感期、联络记录撞合，辩解空间便急剧压缩。

从2010年国办发〔2010〕55号《关于依法打击和防控资本市场内幕交易意见的通知》，到2021年中办、国办《关于依法从严打击证券违法活动的意见》提出“零容忍”，再到2026年司法解释的修正——敏感期前移、阻却事由收紧、与最高检公安部立案追诉标准（2022年《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第三十条）相协调⁶，始终是单向加压的轨迹；证监会指导性案例3号亦宣示“对内幕交易行为‘零容忍’”。

（一）“基本吻合”的降格。2011年《最高人民法院关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》第五部分第（二）项对“配偶、父母、子女以及其他有密切关系的人”仅要求交易与信息“基本吻合”，而非第五部分第（五）项的“高度吻合”。北京高院颜玲明案（(2017)京行终4554号）将降格标准推向极致：“对于认定与内幕信息知情人有密切关系的人是否存在内幕交易行为，并不需要以与内幕信息知情人的联系、接触为事实要件，且其证券交易活动与内幕信息达到基本吻合的程度即可构成内幕交易行为”；该案并驳斥“密切关系仅指近亲属”的抗辩，认定血缘、姻缘或者抚养关系之外的密切关系同样落入。危险在于：“密切关系”的界限本就模糊，而一旦认定存在密切关系，连“联络接触”要件都被免除——闺蜜、棋友、同学、生意伙伴均可能被解释为“有其他密切关系的人”，责任半径随之扩张至对“信息高地周围所有人”课以不得交易相关证券的全面义务，已超出“非法获取”的文义极限。被动接收信息是否必然等于“非法获取”，学理上从未形成定论，颜玲明案实际回避了该问题，直接以关系＋吻合推定。

（二）跟单者的正当来源问题。行为人看到知情者或者其他人的交易动作、不知原因而跟随买入，是否构成内幕交易？答案应当是否定的。第一，交易行为本身不是内幕信息——第五十二条将内幕信息限定为涉及发行人经营、财务或者对市场价格有重大影响的尚未公开信息，知情人的买卖动作、盘面异常波动均不在其列；第二，“非法获取”以信息的取得为必要——不知原因之人获得的是“有人买了某股”的事实，而非“某公司将要重组”的信息，前者是市场行为信息，后者才是内幕信息；第三，公开渠道的跟单有明确阻却事由——第九条第（三）项“依据已被他人公开披露的信息而交易的”。跟单者与非法获取人的分野，恰在于是否知道“为什么”。司法实践中“跟买”辩解被驳者，往往事实上并存“打探、确认、共同商议”等积极行为——杜某甲案（（2024）浙刑终173号）“信任跟买”抗辩被驳的真正原因正在于此。对纯粹的模仿者，若监管以“交易吻合＋与知情人无接触”即予追究，则超出了推定的射程。技术上可以划出三种清晰样态：跟单信息来自公开披露——阻却；来自私下传递且附带内容定性（“有利好”“要重组”）——构成传递；仅观察到动作而无任何内容——不属于“获取内幕信息”，原则上不构成责任。三者之间的灰色地带，正是未来执法与司法需要细化的领域。

（三）名单形式效力与实质认定的冲突。知情人名单制度与实质认定之间存在结构性张力。杜某甲等案判决指出：“该名单人员范围与《证券法》第五十一条关于内幕信息知情人的规定不符，该名单不能作为认定是否属于内幕信息知情人的可靠依据。”这带来双面启示：一方面，名单之外不能免责——登记不全、滞后是常态，名单疲软反而强化了“实质认定”的必要性；另一方面，“由于所任公司职务”的推定存在泛化风险——只要名义上属于信息可及范围，即可归入知情人而无需查证其是否实际知悉。对辩方而言，确定行为人在敏感期内的信息可及性是首要战场；知情人归类的泛化与非法获取推定的叠加，可能形成“两头堵”。

（四）监控指标与违法认定：程序正当性的隐忧。交易所监控细则将“上市公司重大信息和市场整体走势”列为分析因素，意味着监控指标与内幕信息形成时间高度耦合——这既是监控的智慧，也预示了执法启动的“自然倾向”：某股票出现与重大信息形成时间重合的异常交易，即可能触发上报。被调查者无疑将面临各种结构性压力：在逐笔交易数据面前，时点吻合性是任何正常投资者都难以避免的“嫌疑特征”，因为信息形成期往往正是股价启动期。更深层的隐忧在于：推定规则下的“合理说明”可能异化为“自证清白”——被处罚人须解释每一笔交易的决策逻辑、资金来源、账户操作，甚至还原案发多年后的心路历程；而交易习惯、公开信息分析、亲友建议等抗辩，在“时点吻合”面前往往被认定“不具有充分合理性”。推定技术的成本最终转嫁给多数并无违法行为的投资者，对市场的交易和信任构成一定意义上的无形损耗。

综合上述正反两面的分析，上海市锦天城曾峥律师团队认为：非内幕信息知情人涉内幕交易的认定，应在“从严识别”与“实质审查”之间寻求动态平衡；推定规则应被理解为可反驳的证明方法，而非实体上的责任替代。

第一，坚持“信息获取＋信息利用”的双要件。《刑法》第一百八十条处罚的是“获取并利用”行为，而非“交易”本身。无法认定行为人实际获取内幕信息的，即便交易异常也不能推定违法。司法审查应重点考察：行为人与信息源之间是否存在可验证的接触路径；获取行为是否有证据链支撑；信息来源是否唯一指向内幕信息。

第二，对“基本吻合”标准重新界定。建议明确“密切关系”的认定以实际信息可及为限，而非泛化至社交关系；对特定身份型案件仍应要求存在接触事实或者信息传递的现实可能，避免以“关系”替代“获取”的过度推定。

第三，明确区分交易模仿与信息传递。对无法证明获得信息内容的纯市场跟单者应当排除责任；对转述“利好”“重组预期”等定性提示者应认定构成传递——后者实际完成了信息的等价转移。

第四，完善行刑衔接与程序保障。刑事程序未达定罪标准的案件，行政处罚应以更高注意程度审查证据“三性”；行政处罚的听证、复议与诉讼应实质审查推定的基础事实，而非形式审查。

内幕交易的认定，始终在“不放过一个”与“不冤枉一个”之间摆动。对非内幕信息知情人员的识别，本质上是与信息传递链的博弈——链条上的每一环都应当识别，链条之外的模仿者则应当放行。2026年司法解释的修正表明，立法者选择了从严；而人民法院在案例库参考案例与典型案例中反复强调的“现实可能”“合理说明”“实质审查”，则为从严划定了必须坚守的底线。在这条底线上，认定的技术越是精细，司法审查越应保持独立与审慎——这既是证券执法的成色，也是市场信心的根基。