对赌条款的司法现状与展望

对赌条款自从在国内出现之后，由于其舶来品的特点，实务中一直面对这样那样的问题，自2012年底最高人民法院作出了中国对赌第一案的终审判决后，各法院及仲裁机构对于有关“对赌协议”履行纠纷所作的裁判以及由此引起的争议便屡见于网络和报端，纠纷类型也层出不穷。不仅有因协议约定期限到期无法满足设定条件而触发对赌条款引起的商事纠纷，亦有投资方选择目标公司不当、融资方财务造假甚至侵占、挪用资产等引起的涉刑事纠纷。在这种大环境下，对于各种典型的实务问题有所了解，对于投融资企业来说，也变得十分重要。

对赌条款是否违反《公司法》

有这样一种观点：对赌条款中约定的业绩补偿和股权回购条款违反了公司法中关于同股同权、股东风险共担的规定，为投资方设定了保底条款，且高额的回购溢价违反了公平原则，应属于违反法律强制性规定而无效。这种观点的核心在于两点：同股同权和高额回购溢价违反公平。

关于同股同权，相关法律规定为《公司法》第一百二十六条，提及了同股同权的原则，以及第四十二条、第一百零三条，提及了股东同股同权的行使情形。从上述规定不难看出，同股同权原则是指公司股东在作出决策时，在公司的经营管理中行使股东权利时，同种类的股权或股份应具有同等权利。投融资双方作为股权或股份出让方和受让方之间在转股伊始、或融资方在入股前和投资方协商对于各自权利预设的情形明显不在同股同权原则的范围之内。对赌协议中的相关规定，只要未超出或限制法律规定的投融资方的股东权利，就不会违反公司法同股同权的原则。

至于高额回购溢价是否违反公平原则，在蓝泽桥、宜都天峡特种渔业有限公司、湖北天峡鲟业有限公司与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）的其他合同纠纷（2013）颚民二初字第00012号案中，湖北省高院的判决论述的十分清楚：“由于投资方最初以溢价方式对被投资方进行增资而成为新股东，则原股东在此种情况下首先将获得该溢价部分的相对股东收益。一旦企业运营的实际绩效达到预期，原股东还可能实现再次获利。故投资方为化解自身商业风险，通常会与原股东协商签订相应条款，约定在预期盈利目标无法实现时，重新确定双方的股权比例。该条款本身因商事交易的利益平衡而产生，以当事人意思自治为前提，具有其合理性。”此判决得到了最高院的认可。综上，可以认为对赌条款并不与《公司法》相抵触。

对赌条款是否名为投资实为借贷

有人认为，对赌协议约定的业绩补偿，是投资人向目标公司投入固定资金后要求支付利益，属于名为投资实为借贷，应为违反了国家金融管制相关规定而无效。该理由所涉及的主要依据为最高人民法院《关于审理联营合同纠纷案件若干问题解答》第四条中关于保底条款的规定，该条中，对于所投入资金认定为借贷的前提是“不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的”，这是也投资与借贷的本质区别。

就对赌协议而言，投资方签约的目的显然并非为按期收取利息，而是通过增资以增强目标公司实力，从而使目标公司达到协议设定的目标，系为了达到签约各方共赢的局面。而就现行法律中，参考《中外合资经营企业法》及其实施条例，其中关于中方以土地使用权形式出资按期固定收取场地使用费的规定，亦是一种收取固定收益的情形，但认定该情形为借贷无疑是荒谬的，故不能仅凭能够收取固定收益即认定为借贷。

因此，从对赌协议的交易安排中，可以看出签约主体的意思表示系投资而非借贷，协议并不违反金融管制法律。而该种认定亦已在“对赌第一案”中被最高院所确认。

对赌条款是否违反证券法对上市有关的规定

还有一种观点是对赌协议约定的股份回购条款，违反了证券法有关上市条件的规定，应为无效。该理由主要从对赌内容出发，就涉及到以目标公司上市为对赌内容的对赌协议，在未能上市时触发了回购条款的认定。但该点理由混淆了对赌协议和有关上市规定间的关系，清理对赌协议是公司上市的必要条件，而非充分条件，公司上市一般会清理对赌协议，但通常目标公司因未能上市触发回购条款与未清理对赌协议并无关联。

《首次公开发行股票并上市管理办法》中对于公司上市设定了种种条件，在第十三条中对于发行人的股权结构和股份权属作了相应的要求。实践中对赌协议的存在可能导致公司无法被批准上市，但是从该规定本身来看，并未规定禁止公司在股权上存在该等安排。而现行的《证券法》等其他法律法规中，亦存在类似的对于拟上市公司股份安排的要求或指引，但均非对于公司本身作出该等设定的禁止。因此，股份回购条款并不违反证券法的相关规定。

对赌条款的司法展望

随着对赌条款在投资合同中的频繁出现,各级法院对于对赌条款也予以了更大的重视力度.从现有的司法判例以及各家学术分析来看,更多的司法机构倾向于对赌条款的有效性设定了一个基本的判定原则，即在充分尊重当事人意思自治和交易自由的前提下，该协议或该条款在并未违反现行法律规定、损害了目标公司债权人及其他股东的利益的情况下，应为合法有效。在对赌条款的效力被基本认可的情况下，如何灵活，合理的运用对赌条款将会是投融资方新的工作重心。