上世纪60年代，欧美兴起以社会责任、伦理和环境行为为投资策略核心的价值观导向型投资，随后这一观念不断发展，影响企业的投资决策过程和消费者的消费偏好。1987年，联合国正式提出“可持续发展”的定义，相关概念被应用到金融投资领域，出现了“可持续投资”的概念，并出现了专注于可持续发展项目的社会基金。21世纪早期[1]，在财务和环境因素以外，公司治理的相关信息也被纳入社会责任投资应考虑的范畴，关于可持续发展的理念由投资领域逐渐内化为公司治理的一部分，这被认为是ESG投资理念的雏形。

2004年，联合国环境规划署系统整合了市场上常见的对环境议题，社会议题和公司治理的关注，正式提出了ESG原则，并于2015年推出可持续发展目标（SDG）。各大交易所也相应对上市企业ESG信息的披露情况提出了要求，以便为投资者提供更全面的信息，截至2020年，已有55家证券交易所为上市公司ESG信息披露提供了指引。[2]全球范围来看，香港和美国的资本市场较为发达，对于企业信息披露的监管也相对完善，因此，本文通过介绍香港、美国对于上市公司ESG信息披露的基本要求，以期为中国投资者进行合规的ESG信息披露提供参考。

（一）香港对上市公司ESG信息披露的法律依据

香港交易所于2012年首次发布《ESG报告指引》，作为上市公司自愿性披露建议。2015年12月4日，金融稳定委员会（Financial Stability Board, FSB）成立了气候相关财务信息披露工作组（Task Force on Climate-related Financial Disclosures，TCFD），旨在设定一套ESG评价标准以评估环境及气候对企业发展带来的挑战和机遇。香港金融管理局、证券及期货事务监察委员会和相关交易所均是TCFD的支持者，因此在相关业务领域对企业ESG信息披露的要求进行相应改革，并在随后的2016年，将部分自愿性披露建议上升至半强制披露层面，实施”不披露就解释”规则。[3]

2016年起，香港联合交易所（以下简称“联交所”）上市规则规定上市发行人必须刊发符合联交所《环境、社会及管治报告指引》（以下简称“《ESG指引》”）的ESG报告。相对来说，《ESG指引》中所提及的ESG报告更聚焦于公司与环境、社会有关的议题，与公司治理有关的议题则应参见《企业管治守则》《上市规则》中的相关要求。2019年5月，香港联合交易所修订了《环境、社会及管治报告指引》（以下简称“新《指引》”）及相关上市规则，同年12月，针对市场就ESG信息披露的相关疑虑，联交所刊发了咨询总结，并明确将于2020年7月开始正式适用修订后的规则。根据新《指引》的规定，上市公司履行有关ESG的相关义务，主要包括制定ESG报告以披露与企业运营相关的ESG事项，以及企业为实现可持续化发展而采取的ESG管治措施。有关ESG信息的披露建议也全面调整为“不披露就解释”，以持续提升对上市公司ESG信息披露的要求。

2021年11月5日，针对气候信息的披露，结合TCFD的建议，联交所刊发了《气候信息披露指引》（以下简称“《气候指引》”），进一步细化气候信息的披露要求，帮助公司有效评估并应对气候变化所产生的风险。[4]《气候指引》与新《指引》共同构成了联交所监管下企业ESG信息披露的基本规范框架。得益于ESG信息披露规制的完善，以及联交所多年以来对发行人有关ESG信息披露的教育，2020-2021年度，几乎所有申请人都遵循上市指引的规定披露了有关环境法律的合规事宜，有超过1/3申请人在上市文件中披露了其实施ESG风险管理的具体情况。[5]

图：2020-2021年度联交所上市申请人有关ESG管制的披露内容

（二）联交所对上市公司ESG信息披露的基本要求

目前，联交所鼓励，但尚不强制发行人就其发布的ESG报告获得第三方独立认证，因此上市公司仍是编制、发布ESG报告的主体和责任人。

1.ESG报告的汇报内容

ESG报告的汇报范围主要由环境、社会，以及新增的气候政策三部分组成，具体报告事项根据公司业务及实际情况确定，如公司汇报范围发生变更的，应当在ESG报告中做出说明。在环境部分，公司应围绕环境KPI设定目标，包括但不限于公司的排放量、能源使用情况、用水效益、减废成果等。公司的目标以及为达标而采取的步骤，应以“不遵守就解释”的方式予以披露。在社会部分，上市公司应当注重对发行人的业务开展及公司声誉具有重大影响的指标，如劳工标准及人权，以及雇佣风险和供应链风险。以往对于社会KPI，联交所的要求为“建议披露”，而现在修订为“不遵守就解释”，但是上市公司仍可经重要性评估，并在做出解释后，对其认定为“不重要”的社会KPI不予披露。此外，新《指引》对应予披露的社会KPI的标准进行了修订，并新增部分KPI：雇佣类型修改为“全职及兼职员工”，因公亡故员工的披露范围进一步限定为“过去三年”，同时新增有关供应链ESG风险识别和管理的KPI指标，以及向董事及员工提供的反贪污培训的情况披露。

根据全球经济论坛发布的《全球风险报告》，包括极端天气、气候政策变化等在内的环境风险是近年来发生全球性风险概率最高的议题。[6]因此，考虑到频发的自然灾害对企业运营的影响，新《指引》在ESG报告中增加了关于气候变化的相关内容，要求发行人遵循“不遵守就解释”的方式披露与公司业务相关的重大气候事宜，并就如何识别有关事宜、相关事宜对公司营运成本、合规成本及供应链产生的影响，以及上市公司拟定的应对措施进行说明。《气候指引》提示上市公司在识别相关气候风险时，应当特别关注气候风险对公司财务情况产生的影响，需要关注的气候风险类型主要包括因极端天气所导致的实体风险，以及与气候变化相关的监管政策变化、声誉降低等过渡风险。此外，为配合香港政府拟于2050年实现的碳中和目标，新申请登陆联交所的发行人应持续监察自身减碳进度和气候过渡策略，并考虑披露其为减少碳排放和控制气候风险而采取的若干建设项目和技术。[7]

2. ESG报告的汇报原则

• 重要性原则

重要性原则主要是针对发行人ESG报告编制时的选题而言，指上市公司应说明其如何决定ESG事项的优先次序。该条原则再次提示了并非所有ESG事宜都需要汇报，ESG事项的汇报范围应当围绕上市公司自身及其业务展开，上市公司应说明其依据何种标准将这些实体或业务纳入ESG报告。在评估ESG事宜的重要性时，可以参考国际标准，或与同业进行比较。联交所为发行人提供了包括道琼斯可持续发展指数发布的《企业可持续发展评估》、国际标准化组织制定的《社会责任指引》以及全球报告倡议组织提出的《可持续发展报告准则》等多种可接受的外部汇报框架、标准及指引。[8]

• 量化原则

量化原则，即使用可计量的关键绩效指标或设定目标对公司与社会、环境、治理相关问题的履行情况做出说明，以便于与同业及公司过往表现进行对比。量化原则并不禁止公司使用定量分析以外的方式对公司完成ESG目标的情况进行说明，但是要求公司避免采用笼统地抽象化术语。

• 一致性原则

一致性原则，指在量化原则的基础上，发行人应尽量使用一致的统计方法以便与日后作比较。如果统计方法或其他对理解披露事项可能产生影响的工具发生变更，发行人应当解释原因。

• 平衡原则

平衡原则，指ESG报告应当尽量公正客观地呈现发行人的表现。这就要求公司在编备ESG报告时，应当尽量采用客观数据和对比的方式，作为汇报内容的重要支撑。

在对重要议题选择的过程中，联交所推荐发行人使用持份者参与和重要性矩阵等工具，帮助判断现阶段对公司发展而言的重要事项，并根据公司业务的实际开展情况，不断更新ESG议题的顺序。值得注意的是，在联交所信息披露的指导原则下，持份者参与是一个宽泛的概念，持份者是指预期会受到ESG报告影响的全部实体或个人，包括但不限于公司的股东、债权人、供应商，以及政府、社群等各方面。发行人在确定ESG议题时，应当采用现场沟通和调研等方式充分考虑持份者的期望，识别出对持份者利益影响程度最大的ESG议题。而发行人在编制、撰写ESG报告时，应当符合上述全部汇报原则。

3. ESG管治中的董事会参与

联交所ESG报告编制及上市公司ESG管治中最亮眼的部分在于对董事会参与职责的规定。新《指引》也再次强调了董事会在发行人ESG管治中的全方位责任，确认了董事会有关ESG事项的领导角色：确保公司已就ESG事宜建立稳定的管治架构、评估对公司发展策略有重要影响的ESG事项、设定公司应实现的ESG目标并对目标的实现进行监督、结合重大ESG事项相应调整公司的业务策略及风险管理措施、监察企业内部机制的ESG风险管控落实情况并保证公司对外的适当披露等。

具体而言，在设定目标时，董事会应遵循“SMART”原则，即结合具体性（Specific）、可计量性（Measurable）、可行性（Attainable）、相关性（Relevant）和时限（Time Bound）设定对于企业而言具体可行且有利于业务进一步发展的量化目标或做出具有前瞻性的方向性陈述。在评估目标时，董事会可通过审阅相关活动报告、会议记录、财务报告等方式了解公司ESG目标的实现情况并及时做出调整。在审批ESG报告的过程中，董事会需遵循四项基本的汇报原则，就ESG报告是否准确描述董事会进行重要性评估的过程并涵盖董事会识别的所有重要ESG事项、ESG报告的数据是否易于理解并使用了量化指标、ESG报告所使用的统计方法就公司状况而言是否合理、ESG报告是否具有平衡性发表意见。

为促进董事会履行相应职责，《指引》设置了有关ESG治理的董事会问责机制，要求在最终发布的ESG报告中包含董事会就如何履行相应职责的声明。根据联交所的建议，董事会可以采取积极监督、设立行政人员问责制度及定期汇报制度等监督上市公司ESG的履行情况。[9]

（一）美国对上市公司ESG信息披露的法律依据

美国联邦层面对于ESG信息披露做出规定的时间较晚，ESG理念的提出主要源于民间金融机构对可持续金融的自发推动，如加州公务员退休基金、纽约州共同退休基金等联邦基金是最早贯彻联合国责任投资原则的资产管理机构。[10]2010年，美国证券交易委员会（SEC）首次发布了《上市公司气候信息披露指引》（Commission Guidance Regarding Disclosure Related to Climate Change），就SEC层面评估上市公司环境责任承担情况的标准进行了说明，但对相关信息披露的要求主要集中在财务数据领域。2012年，纳斯达克证券交易所（以下简称“纳斯达克”，Nasdaq）和纽约证券交易所（以下简称“纽交所”，NYSE）加入了联合国可持续证券交易所（Sustainable Stock Exchange）倡议，引导交易所内的上市企业在进行商业投资的同时承担社会、经济和环境责任。[11]2015年10月，美国劳工部将ESG因素纳入受托人进行决策的考察因素，体现出在上市信息披露以外，ESG理念也更多地融入美国企业投融资决策过程中。[12]

目前来看，在纳斯达克和纽交所上市的企业不仅要满足相应证交所对其的信息披露要求，同时也必须遵守SEC关于信息披露的要求，以保持其上市发行股票证券的合法性。在ESG信息方面，SEC要求公司披露的年度报告（10-K表格）中，包括了公司治理（Governance）和相关风险的信息，也是最为直接的公司可持续发展信息的披露，该表格于2020年8月进行修订，并首次更新了环境披露要求。[13]与此同时，SEC于2010年公布了《与气候变化有关的信息披露指南》（Commission Guidance Regarding Disclosure Related to Climate Change，以下简称“《2010气候变化指南》”），对企业应就气候变化进行的披露的相关事项做出了规定，该指南于同年2月8日生效。2021年2月，SEC公布《与气候相关的信息披露的检查公告》（Statement on the Review of Climate-Related Disclosure，以下简称“《气候公告》”），表明将采取进一步措施就企业完成《2010气候变化指南》相关标准的情况进行监督，随后公布了相应的披露信供企业在进行气候相关信息披露时参考。[14]

而在交易所层面，2017年3月，纳斯达克基于自愿披露的原则公布了首份《ESG信息报告指南1.0》（ESG Reporting Guide 1.0），并于2019年5月对该指南进行了修订，删除了部分不符合公司发展实际情况的指标，在此基础上发布了全新的《环境、社会和公司治理报告指南2.0》（ESG Reporting Guide 2.0，以下简称“《ESG指南2.0》”）以推动证券市场的可持续发展。[15]纽交所则为上市企业的ESG信息披露提供了一些标准指引，但是并未就ESG报告应当涵盖的事项出台系统的指南。[16]需要注意的是，无论是纳斯达克还是纽交所，都没有将ESG报告作为公司上市的前置要求。[17]

2021年4月，美国众议院金融服务委员会通过了《ESG信息披露简化法案》（ESG Disclosure Simplification Act，以下简称“《简化法案》”），并于6月16日正式通过美国众议院投票表决。《简化法案》要求所有公开交易公司均应定期公开其环境、社会和公司治理表现的具体情况，披露其经营过程中与温室气体排放、化石燃料使用等相关的气候变化风险等相关信息，被视为是美国政府建立强制性ESG披露标准的重要一步。[18]

（二）SEC对上市公司ESG信息披露的基本要求

SEC对于上市公司ESG信息披露的要求主要集中在上市公司每年定期公布的10-K表格和《2010气候变化指南》中，其中10-K表格规定了企业必须披露的事项，并对这些信息的披露方式进行了限制，尽管SEC不会去逐一核查表格中披露信息的准确性和真实性，但会对10-K表格进行审阅，并可能提出评论意见；[19]《2010气候变化指南》则更关注企业环境信息的披露，给予上市公司相应的调节空间。

具体来看，10-K规定企业年度报告应当披露的信息由公司经营、财务状况、公司治理和附录四个部分组成，以往的10-K报告中并不含有ESG专篇。[20]但是近年来，相当数量的企业在10-K表格中披露了与碳中和、性别平等、反垄断等有关的环境、社会、公司治理相关的事项。[21]需要注意的是，在SEC的监管体系内，企业需要披露的是对上市公司财务情况有重大影响的信息，而非所有从社会层面出发的重要信息，而ESG信息的披露更侧重于考量企业行为对社会整体福利的影响，企业可能会受制于公开披露的压力而不得不调整其商业行为，这为SEC的监管带来了一定挑战。[22]

《2010气候变化指南》对于上市公司与气候变化相关的信息披露采用了列举的方式进行了说明，总得来看，SEC提示上市企业应当重点关于气候变化对于立法法规、国际条约以及其他可能会间接影响企业业务开展的法律规定产生的影响，预期企业披露的与气候变化相关的信息主要包括：企业任何可能受到气候变化影响的交易的具体情况、可能影响企业经营的诉讼情况、企业购买二氧化碳信用的情况、企业未来或已经为气候变化问题而开展的项目进展情况等。[23]《气候公告》公布后，企业还需要就其实际履行ESG相关义务的情况与公布的ESG信息披露不符之处做出说明以应对SEC在该领域的检查。[24]

（三）纳斯达克对上市公司ESG信息披露的基本要求

纳斯达克公布的《ESG指南2.0》对上市企业应当披露的环境、社会和公司治理事项进行了列举式的说明，具体而言，在环境层面，上市企业应当披露的事项包括温室气体排放、排放强度、能源使用情况和气候风险等；在社会层面，上市企业应当就雇员的性别多样性、非歧视、伤残率、童工及强迫劳动等情况进行说明；而在公司治理层面，上市企业应当关注公司董事会的多样性、独立性、企业合规与反腐败等领域。从纳斯达克公布的企业相关信息披露情况来看，多数纳斯达克上市企业在环境和社会治理方面的信息披露度较高，而在公司治理层面的信息披露透明度仍需进一步提高。[25]

《ESG指南2.0》就每一项指标所涵盖的具体内容、披露的原因、测量方式披露方式及已进行信息披露的企业在相关领域的披露比例进行了补充说明。值得关注的是，不同于其他国家和地区所采用的统一规定或概况说明，考虑到纳斯达克上市企业的种类繁多、发展阶段各有不同，纳斯达克对于各ESG事项的测量方法和披露方式逐一作出了有针对性的规定。譬如对于企业经营过程中产生的温室气体排放，纳斯达克建议企业以数字的形式进行披露，并应在可能的情况下，与历史同期和行业平均温室气体排放情况进行对比。而对于与气候相关风险的披露，纳斯达克则仅要求上市企业以文字的方式进行说明，但需要参考部分公共内容。对于能源强度和水资源使用等涉及到定量计算的事项，纳斯达克对计算的方法和应被纳入计算范围的要素也进行了说明，以帮助企业更好地完成相应的披露要求。

从全球范围来看，ESG信息披露指标对于评价上市公司的可持续发展能力日益发挥了更为重要的作用，各个国家和地区对于提高ESG信息披露范围，增加相应强制性披露要求的呼声也不绝于耳。对于中国企业而言，一方面，应当提高对于ESG信息披露的意识。目前中国大陆地区对于ESG信息披露的要求仍然以自愿为主，沪深交易所对于上市公司的ESG信息披露有部分原则性指导规定，但是强制披露的范围仍然较少，在披露信息的方式和范围上与香港、美国等地区和国家相比仍有一定差距。在信息披露的方式上，联交所和纳斯达克都已先后引入第三方认证机构对上市公司发布的ESG报告进行核准，而中国上市企业目前公布的ESG报告中经第三方审计的比例仍然较少。[26]而在信息披露的范围上，联交所对于ESG报告中应包含的内容进行了方法论的指导以帮助企业更好地结合经营实际确定披露内容，而我国沪深交易所的文件中仍以列举或说明的方式对企业ESG信息披露的范围作出规定。[27]这提示我国企业在ESG信息披露和企业日常治理的过程中，可以参考其他更为具体的标准以提高企业在ESG方面的合规水平。

另一方面，中国企业在进入不同国家资本市场时，应当充分了解当地证券交易机构对于ESG信息披露的特殊要求。以香港地区为例，联交所在ESG信息披露的过程中更强调董事会责任的承担，建议上市公司根据自身业务的开展情况确定与之关切的ESG披露事项，而SEC则更关注上市企业披露ESG信息的方式，以及披露信息与实践的一致性。这也反映出ESG理念在不同国家和地区所处的阶段不同。比如美国作为全球五大市场中ESG投资规模最大的地区，ESG投资已经具有一定规模，更需要关注上市企业对于ESG理念的落实情况，防止漂绿（Green Washing）的行为发生，因此其披露要求的关注重点更多为企业对于ESG报告中披露事项的落实情况。[28]这提示我国上市企业在决定ESG信息披露的范围时，应当更多地结合企业实际业务的开展情况和不同国家的要求，进行有针对性的披露。