自今年股市回暖以来，场外配资资金又开始活跃起来，引起监管层密切关注，为避免重现15年股灾配资杠杆爆炸的恶性事件，在市场上涨的早期阶段监管层即重拳出击严厉打击金融违规现象。2020年7月9日证监会集中曝光258家非法从事场外配资平台名单，并强调相关机构或个人未取得相应证券业务经营资质从事场外配资活动的，构成非法证券业务活动，将被依法追究法律责任。

场外配资是将资金融出方、资金融入方即用资人和券商营业部三方连接起来，配资公司利用计算机软件系统的二级分仓功能将其自有资金或者以较低成本融入的资金出借给用资人。[1]这是相对于场内配资，即持牌机构融资融券业务所提出的概念，即非通过中国证券金融股份有限公司或证券公司等持牌机构提供的资金，而是通过证券市场外部的各种非持牌机构、组织或个人提供的融资，并以投资者自身提供的资金为担保基础的一种高比例证券交易担保融资，本质上是一种资金借贷关系。配资公司将自有资金和从市场募集而来的资金通过配资平台借给投资者来收取利息，后者在交纳保证金后，利用配资公司所提供的证券账户，以指令的方式操作交易。为了确保出借资金安全，配资公司会实时监控客户的账户资金情况，设置预警线和平仓线。资金达到预警线，配资公司会通知客户自行减仓或补保证金，达到平仓线，配资公司有权强制平仓以避免损失。为了吸引客户，场外配资的杠杆率一般都比较高，常常会达到10倍甚至以上，远远超过场内配资的杠杆率。而与之对应的是高年化利率，融资渠道层层加码下，最后到达投资者手中的是相当于高利贷标准的操盘资金。

证券市场早期，部分券商人员通过不合规操作挪用保证金向少数客户提供借贷资金，使其进行“透资”交易，表面上操作均在场内进行，但由于资金来源暧昧，不属于券商合规业务，本质上即是场外配资。由于这种配资模式威胁金融市场的安全，监管层引入了外部机构提供资金，通过券商出借给投资人并由券商负责保底保息。2005年修订的《证券法》首次将融资融券加入到证券公司业务中，承认了资金杠杆存在的合理性与对金融效率的提升作用，融资融券业务自此有了合法席位。随后迎来的牛市中，由于融资融券业务门槛高、杠杆低，手续相对繁琐，难以满足众多投资者的各种需求，场外配资公司便如雨后春笋冒了出来。

各种资金通过投资咨询公司、P2P网贷平台、私募基金公司等通道纷纷参与场外配资。配资公司逐渐以保证金模式取代原有的抵押模式，即配资客户只需要缴纳一定的风险准备金，就可以按照一定比例加杠杆放大获得资金。2013年前后“HOMS系统”等互联网技术软件的加入更是打破了市场局面，各类配资公司俨然扮演网络券商角色。大量涌入股市的热钱将市场风险抬到了最高位，2015年4月开始证监会针对场外配资连续出手进行监管干预，4月17日公开宣布禁止券商借伞形信托、P2P平台等形式为客户与他人、客户与客户之间的融资融券活动提供任何便利和服务。6月13日，证监会下发《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，明令禁止证券公司为场外配资提供证券交易接口的行为。7月12日证监会再次发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，对开立虚拟证券账户、借用他人证券账户、出借本人证券账户、代理客户买卖证券等行为进行清理。7月16日恒生电子关闭HOMS系统配资业务。7月30日，证监会批准发布了《场外证券业务备案管理办法》。9月11日，证监会对HOMS等相关软件公司、配资公司以及券商总计罚款8.4亿元。。2019年6月20日，最高法《关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》中明确，股票配资属于国家特许经营的金融业务。互联网配资平台、民间配资公司等法人机构未取得特许经营许可的，其与投资者签订的股票配资合同无效。[2]2019年11月14日最高法《全国法院民商事审判工作会议纪要》中提出，…场外配资公司所开展的经营活动，本质上属于只有证券公司才能依法开展的融资活动，不仅规避了监管部门对融资融券业务中资金来源、投资标的、杠杆比例等诸多方面的限制，也加剧了市场的非理性波动。…除依法取得融资融券资格的证券公司与客户开展的融资融券业务外，对其他任何单位或者个人与用资人的场外配资合同，…认定为无效。多次通过不同途径强调融资融券业务的特许经营性质，对于司法实践具有重要的借鉴意义。2020年3月1日新《证券法》施行，正式将融资融券业务纳入需经国务院证券监督管理机构核准的特许经营业务，代表将功能监管与行为监管的行政命令转化为法律语言固定下来，明确了场外配资的非法性。

就业务模式而言，场外配资主要有两种模式：

1、单账户配资模式。

即配资人将保证金打入配资公司设立的个人账户，然后资金方按一定杠杆比例打入杠杆资金，进行操作。由于单一账户人工盯仓的操作成本较高，因此一般只针对资金较大的客户开放。

2、软件分仓式配资模式。

原本为方便私募基金管理资产的HOMS软件系统，由于具有灵活分仓与精准平仓的特色功能，软件分仓账户可以任意分配子账户来分担成本压力，且做到全自动风控，一时间将配资公司的准入门槛降到了最低，因此在2015年之前被场外配资公司广泛运用。由于2015年证监会强调，各证券公司不得通过网上证券交易接口为任何机构和个人开展场外配资活动、非法证券业务提供便利后被禁止，但是市面上仍存在着一些类似的系统[3]被用于地下配资。

资本本身是一把双刃剑，其通过杠杆工具，有助于盘活资金利用率，提升市场的投资活力，但是作为民间证券交易融资活动，缺乏监管的配资使资本逐利的盲目性暴露无遗，既放大了利益也放大了风险，对证券市场的稳定秩序存在潜在的危害性。

一、扰乱正常的证券交易管理秩序

场外配资由于利息较高，存在较高资金成本，因此主要用于追逐短期收益率高的标的，往往流向题材股、重组股等信息与资金敏感度高的证券板块，来也汹汹去也匆匆，短时间的大量流入流出极易放大交易信号，引发证券市场的暴涨暴跌，难以为创新性公司融资上市和引导中国经济成功转型创造良好的市场环境。

此外，场外配资的强行平仓具有传导性，股市下跌引发机构配资盘的平仓会传导到融资盘的平仓，进而引发市场流动性的暂时短缺，导致证券市场暴跌，打破证券市场自身的正常运行规律。

二、极易引发或伴生其他证券违法行为

场外配资人将一定资金额打入资金方主管的账户内，资金方拥有客户密码，可动用其中集中的资金，很容易形成资金池，易导致非法吸收公众存款等违规行为。同时，大额的场外配资为了增加证券操作风险的可控性，往往与证券市场的内幕交易或操纵行为相配合，为了规避查处，又往往采取虚拟账户、非实名制账户进行操作，从而潜藏和引发一系列的证券违法风险。

三、侵害其他投资者的利益

配资平台的一个账户可能由多个投资者共享，多人买的股票池都在一个账户里，具体的分配由平台软件实施。如果同一时段内多位投资者集中买入的个股都出现暴跌的情况，配资平台的账户市值将会大幅下跌，整个账户就有可能会出现劣后级资金爆仓，既有可能影响到同一账户中未亏损的投资者，穿仓时甚至会危及到配资资金上游渠道认购优先级理财产品的投资者利益。

四、放大股市交易风险

配资平台多由软件系统负责盯盘，为了最大化短线收益必须随时跟进行情的实时反馈。当股价在短时间内产生大幅波动容易会被配资软件精确感应，判定资金已经达到了平仓线，从而引发强制平仓。在高杠杆加持下投资人的资金抗压能力非常脆弱，假如投资者按照1：10的比例配资，月利率为操盘资金的0.3%，那也就是本金的3%，换算到年利率高达36%。同时，10倍杠杆也意味着“一旦投资组合下跌5%，就到达了预警线；一旦下跌7%，就会遭到配资公司平仓，更不用提一个跌停板。”[4]

一、涉嫌非法经营证券期货类业务的合规风险

2015年以来，场外配资已被监管明令禁止，但法律依据层面主要还是《证券法》[5]、《证券公司监督管理条例》[6]中“证券账户实名制”原则，对配资平台出借账户或开设母子账户的行为进行行政处罚。修改前的《证券法》并未对融资融券业务定性或者描述，2015年《证券公司融资融券业务管理办法》针对证券公司融资融券的准入资格定性，规定“证券公司开展融资融券业务，必须经中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）批准。未经证监会批准，任何证券公司不得向客户融资、融券，也不得为客户与客户、客户与他人之间的融资融券活动提供任何便利和服务”，但未明令禁止非证券公司开展相关业务。而我国刑法关于非法经营罪第三款又明确规定了“未经国家有关主管部门批准非法经营证券的”才可以构成非法经营罪。该管理办法性质仅为部门规章，不属于行政法规，不能够作为认定非法经营罪的“非法性”依据。因此，场外配资仍在民间借贷的外壳下进行活动。

2019年11月15日《全国法院民商事审判工作会议纪要》第86条明确否定了场外配资合同的法律效力，首次撕破了场外配资的合法性。2020年3月新《证券法》在120条中专门规定“融资融券业务”属于证券公司业务范围，且明确指出“除证券公司外，任何单位和个人不得从事证券承销、证券保荐、证券经纪和证券融资融券业务。”给出了对场外配资入罪的非法性依据，将其正式置入了刑法打击面之下。非法经营罪属于法定犯，其法益侵害性无法从行为本身获得认识，而来自于对刑事规范命令的违背。因此，法定犯所谓的“法定”是指违反行政法规前置条件的规定。情节严重的违法行为，具有了行政与刑事双重违法性。

场外配资作为一种市场行为，其行政违法性与刑事违法性分属于两种实体法律（《证券法》与《刑法》）与两种程序（行政程序与刑事程序）下的规范判断问题。行政违法性是刑事违法性的前提基础。比照旧《证券法》，新《证券法》主要在融资融券业务规定上做了以下改动：

1、将证券公司经营融资融券业务的专营性质由单独列出改为并入第120条证券公司的业务经营范围。这一改动实际上体现了融资融券业务从原本的兜底条款“其他证券业务”中升格，转变为类型化的列举式条款，为法律援引提供了更明确的参照。

2、新增“除证券公司外，任何单位和个人不得从事证券承销、证券保荐、证券经纪和证券融资融券业务”的否定性规范。证券法作为经济法，干预、管理和调控具有社会公共性的经济关系，奉行法无禁止即自由的私法理念。旧《证券法》只规定了证券公司从事融资融券业务需要经过国务院证券监督管理机构批准，而对于非证券公司从事配资业务没有明确表示。否定性规范的加入闭合了专营业务的逻辑关系，使特许经营资质成为了从事融资融券业务的充要条件，从而能够与刑法语境下非法经营证券期货类业务的“非法性”要求相衔接。

二、涉嫌非法经营放贷类业务的合规风险

2019年10月21日两高、公安部、司法部联合发布《关于办理非法放贷刑事案件若干问题的意见》（下称《意见》），宣布一定条件下的高利贷业务正式涉刑。

高利贷或者职业放贷行为以往并未直接纳入刑法规制的范围，按照司法实践中的做法，单纯向特定人放高利贷行为不宜认定为犯罪。但是《意见》第一条违反国家规定，未经监管部门批准，或者超越经营范围，以营利为目的，经常性地向社会不特定对象发放贷款，扰乱金融市场秩序，情节严重的，依照刑法第二百二十五条第（四）项的规定，以非法经营罪定罪处罚。配资公司大多并非持牌机构，《意见》中所明确的关于未经监管部门批准，超范围经营的定罪条件，几乎涵盖了所有的场外配资公司。《意见》中提出的以营利为目的，2年内向不特定多人以借款或其他名义出借资金10次以上，从事场外配资的个人或者单位很容易超出这个范畴。此外，依据最高人民法院《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十六条：借贷双方约定利率超过年利率36%的，超过部分利息约定无效。因此，高于36%的年利率即可认定为高利贷，而场外配资如提供高杠杆资金，则其年利率极有可能触碰刑事高压线。

民间借贷业务通常还会伴有的“套取资金”、“吸收存款”、“暴力催债”等附属行为，一些从事场外配资工作的公司或个人也时有发生。脱离股票配资行为的自有风险，这些配资平台的资金来源与回收方式也是问题重重。在募集资金渠道上有着触及高利转贷罪、非法吸收公众存款罪、集资诈骗罪等的可能性，在资金催收过程中如不注意，则较易触及寻衅滋事罪、非法拘禁罪、敲诈勒索罪、非法进入他人住宅罪等。

三、涉嫌内幕交易与操纵证券、期货市场类行为的合规风险

由于场外配资准入门槛低，对于投资者身份信息基本没有审核，且能够在短时间内募集大量资金，投入交割程序简单快捷，很容易成为内幕信息关系人首选的交易和套现手段。实践中常见的是个别关系人提前掌握某些上市公司的内幕信息，通过配资平台协助，做大资金杠杆，利用虚拟或租借的账户在低位建仓，待用公有资金拉升到高位后将个人所持的老鼠仓率先卖出获取利益。2016年，证监会对上海佳亨投资发展有限公司董事长苏某内幕交易行为进行行政处罚[7]，苏某从ST公司威华股份董秘殷某处获悉赣州稀土重组，借壳威华股份上市的内幕消息，利用中海信托以及个人配资募集资金，于敏感期大量购入威华股份股票并在上涨后抛出。马某与苏某进行配资理财合作，账户交由苏某操作使用，马某从苏某处收取固定收益，并享有在账户内资产值低于约定比例时的强制平仓权。证监会对苏某没收违法所得并处罚款。

操纵证券市场也是场外配资种常见的伴生违法行为。违法分子利用配资系统多点布局、多账户分仓、以信托账户掩护、程序化下单等新型手法非法获利。新《证券法》第55条规定了8类操纵证券市场情形，场外配资也可能涉及到其中一些情形。

1、“单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖”，一些配资平台会利用自身快速聚拢资金的中介优势，与不法分子合谋进行对倒成交、盘中拉抬股价、快速封涨停等操纵股价手法。

2、“在自己实际控制的账户之间进行证券交易”，配资平台可以通过提供多个分仓账户帮助掩盖违法意图。

在2019年12月31日浙江省金华市中级人民法院做出的（[2019]浙07刑初40号）一审判决中，罗某作为湖南东能集团实际控制人，通过多个民间配资中介共筹借配资10.8亿元资金，运用异常交易手段操纵迪贝电气等8支股票，配资人龚某则以1：4或1：5的比例为罗某东提供配资，收取高额保证金后按照罗某东的要求操作手下账户买卖股票。龚某被判决操纵证券市场罪有期徒刑五年三个月，并处罚金人民币二千万元。本案系全国首例配资中介受刑事追责的操纵证券市场案件。可见，配资公司相关人员明知融资人系操纵市场，仍为其提供配资并进行跟随操作的，也可能被一同以操纵证券市场罪进行追诉。[8]

四、涉嫌诈骗类犯罪的合规风险

市面上还存在某些不法分子运营的黑配资平台，投资者误入黑配资平台后，本金巨额亏损最后血本无归。还有的不法分子假借“虚拟盘”名义进行诈骗。正常状况下，配资方所提供的母子账户交易软件，投资者在子账号下单后，母账户相应地在券商处下单，投资者在交易所有真正的持仓。但是有的不法配资平台只是在子账户软件中显示持仓，没有券商接口，也没有真正下单。[9]行情不好的时候，大部分投资者都会亏钱，配资平台可以瞒天过海，行情好的时候，配资平台无法给出利润，就会以各种理由阻碍投资者取回本金，甚至直接跑路消失。视配资平台具体状况与操作方式，有可能涉嫌诈骗罪或合同诈骗罪。宁波市江北区人民法院（[2020]浙0205刑初52号）一审判决中，朱某等人开发“鼎泰丰”虚假股票配资平台，在未提供配股资金，客户入金资金不进入股票市场的情况下，创建微信群假扮专业老师与学员，推送虚假股票上涨截图营造盈利假象，诱骗客户进行平台交易，并以推荐劣质股票让客户亏损的方式实现公司盈利，判处诈骗罪有期徒刑十一年三个月。浙江省高院（[2020]浙刑终14号）二审中，被告人赵某、侯某在前期配资业务处于穿仓跌停状态，没有实际履行能力时与受害人订立配资协议，擅自强行平仓虚构资金结算，且将平仓后所得资金用于自身消费、还债，非法占有目的明显，判处合同诈骗罪有期徒刑十六年。

五、涉嫌帮助信息网络活动犯罪类的合规风险

刑法修正案（九）增设了“帮助信息网络犯罪活动罪”，实现了对网络技术帮助犯罪的打击前置与共犯正犯化。即明知他人利用信息网络实施犯罪，为其犯罪提供互联网接入、服务器托管、网络存储、通讯传输等技术支持，或者提供广告推广、支付结算等帮助，情节严重的行为。配资软件作为交易过程中的重要工具，也可以被视为犯罪工具之一，配资软件的制作、发布者也有可能被追究刑事责任。在上海市浦东新区人民法院（[2019]沪0115刑初5574号）一审判决中，被告人张某等人应徐某要求开发制作一款名为“神牛财富”的股票配资交易软件系统，通过破解系统的方式为“神牛财富”APP接通券商交易系统以及支付宝等资金支付通道，并提供后期运营维护，帮助徐某通过“神牛财富”APP招揽客户进行股票配资交易，非法经营证券业务，判处帮助信息网络犯罪活动罪有期徒刑8个月。

六、涉嫌违规放贷的合规风险

场外配资的资金来源，部分是民间资金，也有部分系违规进入的机构资金。根据银监会规定，银行信贷资金不能进入股市。但是牛市行情吸引着越来越多的银行信贷资金曲线借道场外配资入市。曾经有部分中小银行推出类似证券公司融资融券的“股票配资”非标业务，后被叫停，还有一部分银行资金则是通过伞形信托的通道。2015年证监会全面叫停券商参与伞形信托，对相关配资账户进行清理，多数银行暂停了相关业务。

如果银行、信托等持牌机构通过通道为场外配资提供资金来源，在提供资金时未履行相关审核义务，也有可能涉嫌违法发放贷款。近期银保监会指出，严禁银行保险机构违规参与场外配资，严查乱加杠杆和投机炒作行为，防止催生资产泡沫，确保金融资源真正流向实体经济中最需要的领域和环节。据报道，一些针对个人客户的消费贷、抵押经营贷业务的信贷资金，均有流入股票市场的可能性。7月16日北京银保监局对北京银行违法发放贷款，导致资金流入股市进行行政处罚[10]。其中情节严重的，更有可能构成违法法放贷款罪。呼和浩特市赛罕区人民法院（[2019]内0105刑初379号）一审判决中，被告人陈某原系内蒙古金谷农商银行康都支行客户经理，在未审查合同内容真实性的情况下将相关资料提交呼和浩特市金谷银行进行审贷，致使贷款发放后贷款人张某将其中2055万元资金挪用于炒股，事后，陈某未履行贷后监督检查工作，在知道张某将贷款进行炒股的事实后未向金谷银行如实反映。判处违法发放贷款罪有期徒刑7个月。

市场经验表明，2015年的市场异常波动，原因之一就是大量高杠杆场外配资的入市。证监会等监管层此次严厉打击场外配资，主要是为了防止投资者过度加杠杆，造成风险，本质上是为了保护投资者利益，促成一个健康稳定可持续发展的证券市场。7月22日，最高人民法院、国家发展和改革委员会共同发布《关于为新时代加快完善社会主义市场经济体制提供司法服务和保障的意见》中指出，及时研究和制定针对网络借贷、资管计划、场外配资、资产证券化、股权众筹等金融现象的司法应对举措，提高防范化解重大金融风险的主动性、预判性。司法应对举措的提出，将有利于地方法院统一裁判规则和尺度，就同类案件的审理提供指导和规范，提高地方法院的审判效率，维护司法公正。可以预见的是，场外配资规范化将是今后金融司法领域上一个值得关注的重要命题。