任何一次重大的制度变革，都是时代诉求与理论演进共同作用的产物。新《准则》的修订，源于深刻的现实问题倒逼，并建立在坚实的公司治理理论基础之上。

（一）现实动因：问题倒逼与顶层设计驱动

1、市场顽疾的制度性纠偏

中国资本市场经过数十年发展，在取得巨大成就的同时，也暴露出一些深层次的治理顽疾。“内部人控制”问题表现为高管利用信息优势谋取私利，进行体外经营或利益输送；“一股独大”下的控股股东滥用控制地位，通过资金占用、违规担保、非公允关联交易等方式损害上市公司及中小股东利益；“激励约束机制扭曲”则导致高管薪酬与公司长期业绩严重脱钩，甚至出现“业绩下滑、薪酬反升”的怪象。瑞幸咖啡的财务造假、康美药业的信披违规、ST辅仁的资金占用等案例，均是这些顽疾的极端体现。旧《准则》的原则性规定已不足以遏制此类行为，亟需更具刚性、更精细化的规则。

2、顶层设计的战略传导

新“国九条”明确提出了“推动上市公司提升投资价值”的战略目标。新《准则》正是将这一顶层战略转化为上市公司日常经营中具体、可操作的治理规则的关键桥梁。它确保了宏观政策能够在微观企业层面得到有效传导和执行。

3、法律体系的协同整合

2024年实施的新《公司法》在强化董事信义义务、压实控股股东责任、优化董事会结构等方面做出了许多重大修订。作为下位法的《准则》，必须与之紧密衔接，确保整个资本市场基础性制度的一致性与权威性，形成监管合力，避免规则冲突与套利空间。

（二）理论基石：从经典理论到制度实践

新《准则》的修订，是对公司治理经典理论的深刻回应与制度实践。

1、代理成本理论的制度回应

公司所有权与经营权的分离，天然地产生了所有者和经营者之间的利益不一致，即代理问题，由此引发的监督、约束和剩余损失构成了代理成本。新《准则》的核心逻辑之一，就是通过制度设计，将部分代理成本内部化给行为责任人。例如，第六十三条新增的薪酬追索条款，在公司因财务造假或高管重大过失遭受损失时，允许公司追回已发放的薪酬。这一机制实质上将高管败德行为带来的部分成本重新转移给其自身承担，直接矫正了激励扭曲，是对代理成本理论的精准制度回应。

2、信义义务理论的具象化落地

信义义务（包括忠实义务与勤勉义务）是公司法的基石。然而，其抽象性在司法实践中长期面临“认定难”的困境。新《准则》通过“类型化”与“程序化”的技术，将抽象的义务具象为可观测、可评判的行为标准。相较于旧《准则》的原则性规定，新《准则》第二十四条为董事谋取公司商业机会及从事同业竞争行为，设计了一套“报告+说明+披露+审议”的合规路径。这不仅是对忠实义务的细化，更创设了一个“安全港”规则——只要遵循规定程序，相关行为并非一律禁止。这种转变使信义义务从道德宣示变成了可操作、可审查的行为规范，极大地增强了法律的可预期性和可执行性。

3、利益相关者理论的制度融入

传统的股东至上理念正在向兼顾各方利益的利益相关者理论演进。新《准则》在总则第三条中明确重申了创新、绿色、共享等新发展理念，并在第七章“利益相关者、环境保护与社会责任”（第八十六条至第九十条）中，系统强化了对债权人、员工、客户、社区等利益相关者的保护。尤为重要的是，第九十八条明确规定“上市公司按照证券交易所的规定发布可持续发展报告”，这标志着我国上市公司治理目标从单纯的股东价值最大化，正式转向追求企业整体价值与社会价值的和谐统一，ESG因素被提升至强制信息披露的法定高度。

新《准则》的革新性体现在其对关键领域条款的精细化设计与刚性约束上。以下将对核心修订进行深度解构。

（一）董事与高管的全周期管理：严密的闭环责任体系

新《准则》对董事、高管的监管，实现了从“点状”规制到“线性”全周期管理的跨越，形成了一个严密的“准入-履职-追责”闭环。

1、任职准入机制：从“橡皮图章”到实质“看门人”

新《准则》第二十条、第五十一条以“负面清单”形式，明确列举了不得担任董事、高管的情形，包括《公司法》第一百七十八条规定的失信被执行人等情形，以及被证监会采取市场禁入措施且期限未满等。同时，它强制要求董事会提名委员会对候选人任职资格进行实质性审核，并披露审核意见。此外，新增了在股东会召开前披露董事候选人详细资料及候选人作出书面承诺的要求。

新旧对比：旧《准则》仅原则性提及任职资格，缺乏具体的负面清单和提名委员会的明确责任，导致实践中“带病上岗”现象屡见不鲜。

案例解析：康美药业独立董事天价赔偿案是此条款重要性的最佳注脚。在该案中，数名独立董事虽未直接参与财务造假，但因在任期内未能履行勤勉尽责的审核与监督义务，被判处承担数亿元的民事连带赔偿责任。新规下，提名委员会的审核意见将对外公开，其“看门人”责任被压实。若其未能审慎核查候选人背景，导致不符合条件者当选并后续引发公司损失，提名委员会成员自身也可能面临追责风险。

法律意义：此条款将提名委员会从“橡皮图章”转变为承担公开责任的实质“看门人”，并通过强化披露保障了股东的知情权与决策权，从源头上提升董监高队伍的质量。

2、履职过程规范：从“一刀切”禁止到“安全港”程序

新《准则》第二十四条对董事利用职务便利谋取公司商业机会或从事同业竞争的行为，并未采取一律禁止的粗暴模式，而是设定了“穿透式披露”与“程序公正”的要求，需按“报告+说明+披露+审议”的程序操作。第二十七条则细化了董事的勤勉义务，要求其在审议事项时充分收集信息、进行谨慎判断。

新旧对比：旧《准则》仅简单禁止此类利益冲突行为，但未明确合规的路径与边界，导致实践中董事要么畏手畏脚，损害公司潜在的商业机会，要么暗中操作，滋生风险。

法律创新：此条款的法律创新在于创设了“安全港”规则。它承认了商业实践的复杂性，有些看似冲突的交易可能对公司整体有利。只要董事遵循了法定的透明度要求和程序公正，其行为就能获得合规庇护。这体现了监管从“父爱主义”的刚性管制向“赋能式”的精细化监管转变，通过程序正义来平衡公司、股东及管理者之间的利益。

3、离职追责机制：切断逃避责任的后路

新《准则》第三十条明确规定董事“在任职期间因执行职务而应承担的责任，不因离职而免除或者终止”，且上市公司应当对离职董事是否存在未尽义务进行审查。第二十一条更强制要求聘任合同中必须包含“离职后义务及追责追偿”专项条款。

新旧对比：旧《准则》完全未涉及离职后责任延续及合同约定问题，这为部分意图“金蝉脱壳”的董事高管提供了制度漏洞。

法律意义：这一规定彻底切断了离职与责任豁免之间的不当关联，确立了终身责任追溯原则。它为上市公司追究离职董事、高管的历史责任提供了明确的法律依据与坚实的合同基础，极大地增加了违规者的违约成本，使其无法通过简单辞职来一走了之。

（二）激励约束机制的重构：迈向风险对称与长期主义

新《准则》关于薪酬机制的规定，实现了从“原则性引导”到“刚性约束”的跨越，致力于构建一个激励相容、风险共担的长期主义激励体系。

1、薪酬结构与业绩联动：刚性要求与弹性豁免

新《准则》第五十七条明确要求董事和高管的薪酬由“基本薪酬+绩效薪酬+中长期激励”三元结构组成，其中绩效薪酬占比原则上不低于50%。第五十九条规定公司由盈转亏或亏损扩大时，董事和高管的平均绩效薪酬应当相应下降，否则需对外披露原因。同时，该条还为研发型上市公司创设了特殊薪酬安排豁免机制。

新旧对比：旧《准则》仅原则性要求薪酬与业绩挂钩，缺乏具体的结构要求、绩效占比及业绩下滑时的刚性调整规则。

案例解析：此条款直指“高薪低效”的痛点。在实践中，许多公司高管的基本薪酬占比过高，导致激励不足。新规强制提升了与业绩挂钩的浮动薪酬比例，并将薪酬与公司经营状况深度绑定。对于研发型公司的豁免，则体现了监管的包容性与分类监管思路，避免因短期盈利压力扼杀企业的长期创新投入。

制度价值：这种设计既尊重市场规律，又强化了法律约束，是对旧有薪酬机制的根本性完善，促使管理层真正关注公司的可持续发展。

2、薪酬追索与递延支付：事后惩戒与风险缓释

新《准则》第六十三条建立的“止付与追索”条款是本次修订最具威慑力的约束机制之一。它明确规定，当公司发生财务造假、追溯重述财报，或高管违反信义义务、对违法违规行为负有过错并给公司造成损失时，公司有权追回其已发放的绩效薪酬和中长期激励收入。第六十二条鼓励并规范递延支付机制，要求上市公司将30%以上绩效薪酬实施递延支付，最长可延至离任后三年。

新旧对比：旧《准则》在此领域完全是空白，导致基于虚假业绩发放的薪酬难以追回，激励行为短期化。

案例解析：瑞幸咖啡财务造假案是此条款的经典对标案例。在该案中，管理层通过系统性财务造假虚增业绩，并据此获得了高额的绩效奖金和股权激励。新规下，此类行为将直接触发第六十三条，公司必须启动追索程序，直接追回基于虚假业绩发放的全部不当薪酬，使“造假致富”彻底变为“造假负罪”。递延支付机制则像一道“金手铐”，将管理层的远期利益与公司的长期风险绑定，延缓了风险的实现，为公司发现问题和止损提供了时间窗口。

制度价值：这两项机制共同构成了“奖优罚劣、风险共担”的长效机制，是悬在“关键少数”头上的达摩克利斯之剑，极大地增加了其违规操作的财务成本和法律风险。

3.薪酬决策程序的透明化与制衡化

新《准则》第六十条规定董事薪酬方案由股东会决定，高级管理人员薪酬方案由董事会批准，并强制设置董事在讨论自身报酬时的回避制度。同时，要求亏损公司在薪酬审议各环节增加“薪酬合理性”专项说明，并可引入会计师事务所进行内控审计。

新旧对比：旧《准则》虽规定了薪酬方案决策程序，但回避制度、专项说明义务及外部审计要求均不明确，导致“自己给自己定薪”问题突出，决策透明度与制衡性不足。

制度价值：这一程序性安排不仅体现了“任何人不得做自己法官”的利益冲突回避原则，更从决策机制上确保了薪酬制定的独立性与客观性，防止薪酬委员会被管理层“俘获”。

（三）控股股东行为规范：从形式独立到实质公平

在股权集中度较高的A股市场，对控股股东、实际控制人的规制是公司治理成败的关键。新《准则》在此方面实现了从“原则性禁止”到“精细化监管”的深刻转变。

1、同业竞争规制的“二分法”变革

新《准则》第七十六条将过去“一刀切”的禁止同业竞争，调整为以“重大不利影响”为界限的差异化监管策略。对于不构成重大不利影响的同业竞争，不再绝对禁止，而是通过强化披露义务来提升透明度，交由市场判断。

新旧对比：旧《准则》一律禁止控股股东与上市公司的同业竞争，缺乏量化标准与豁免情形，在实践中可能不合理地限制企业集团的内部协同与资源优化配置。

制度价值：这种“二分法”处理体现了监管艺术的成熟，避免了过度监管对商业实践的干预。它既尊重了企业集团的正常经营逻辑，又通过严格的信息披露保障了中小股东的知情权，实现了“放管服”的有机结合。

2、关联交易审议的“董事会中心主义”强化

新《准则》第七十九条要求董事会承担起“准确、全面识别”关联方与关联交易的责任，并重点审议交易的“必要性、公允性和合规性”。第七十二条针对控股股东、实际控制人同时担任上市公司董事长和总经理（“双职合一”）的情形，要求公司在年报中进行专项说明，阐述该项安排的合理性及为保持上市公司独立性所采取的具体措施。

新旧对比：旧《准则》虽要求关联交易审议，但未明确董事会的主动识别责任，对“双职合一”的规范也付之阙如，导致关联交易监管重心偏重于事后披露，防范效果有限。

案例解析：ST辅仁药业资金占用案是关联交易失控的典型案例。控股股东及其关联方长期、大规模非经营性占用上市公司资金，最终将公司拖入危机。新规下，董事会（特别是独立董事和审计委员会）被赋予了前端防范的法定职责。若董事会未能“准确、全面识别”此类隐蔽的关联资金占用，或未对其公允性进行实质性审查，则依据新《公司法》第一百九十二条，其成员可能与控股股东承担连带责任。

制度价值：此修订标志着关联交易的监管重心从事后披露向事前识别、事中审议的董事会实质审查转移，真正将董事会的监督责任落到了实处。

（四）治理结构优化与中小股东保护：制度性赋权

1、审计委员会制度的引入与细化

新《准则》第四十一条对新《公司法》第一百三十七条赋予的治理选择权进行了细化，明确了上市公司可以设立审计委员会替代监事会或监事。它规定了审计委员会的组成（成员须不在公司担任高级管理人员，其中独立董事过半数并担任召集人）、职责（监督财务、内控、审计等）和议事规则。

案例与实践：众多科创板公司（如中芯国际、澜起科技）及港股通公司已普遍采用审计委员会模式。这一模式与国际主流治理模式接轨，有助于实现决策监督的集约与高效。

启示与挑战：该模式高度依赖独立董事的专业性、独立性与投入度。它适用于治理基础好、董事会专业能力强、股权相对分散的公司。选择此模式意味着对独立董事制度提出了更高的要求。

2、累积投票制的强制与普及

新《准则》第三十六条对累积投票制进行了双重强制。一方面，规定控股股东持股比例在百分之三十以上的公司，选举两名以上董事或监事时，应当实行累积投票制。另一方面，规定独立董事和审计委员会成员的选举，无条件实行累积投票制。

实践场景与价值：回顾“万科控制权之争”，各方股东在董事会席位上的博弈凸显了中小股东话语权的重要性。新规下，在选举最核心的监督角色（独立董事和审计委员）时，中小股东可以无条件地利用累积投票制，将投票权集中投给一位或几位能代表其利益的候选人，从而极大地增加了其推选的代表进入公司监督机构的机会。

制度意义：此规定是对中小股东权利最实质性的制度性赋权之一，将深刻影响公司治理的力量格局，确保监督机构能够更好地代表全体股东利益，而非仅为控股股东代言。

（五）利润分配与ESG信披：重塑价值维度

1、强化现金分红，保障股东收益权

新《准则》第七十九条要求上市公司制定“清晰、稳定”的现金分红政策，并在公司章程中明确“现金分红相对于股票股利在利润分配方式中的优先顺序”。对于年度盈利但未进行现金分红的，公司必须在年度报告中详细说明原因及资金用途。

制度目标：此条款旨在刚性保障股东的资产收益权，督促上市公司重视投资者回报，纠正“重融资、轻回报”的市场风气，从制度上推动上市公司投资价值的提升。

2.确立ESG信息披露的强制地位

新《准则》第九十五条和第九十八条将ESG信息披露从鼓励倡导提升为强制性义务，要求上市公司依照规定披露环境、社会和治理信息，并发布可持续发展报告。

案例与趋势：宁德时代的ESG实践是一个正面范例。通过系统性的ESG管理和高质量的信息披露，宁德时代向市场清晰地传递了其在绿色制造、供应链责任、公司治理等方面的长期价值与风险管控能力，吸引了大量注重可持续发展的全球长期资本，获得了“绿色溢价”。

深远影响：这意味着ESG从“可选题”变成了“必答题”，标志着上市公司价值评价体系从单一的财务业绩导向，向兼顾财务表现与社会环境影响的综合维度转变。它推动了上市公司与外部利益相关者更全面、更顺畅的沟通，为资本市场的高质量发展注入了新的内涵。

面对系统性的规则变革，上市公司必须在2026年1月1日过渡期结束前，完成从差距分析到制度落地的全面合规工作。这是一个系统性工程，建议成立由董事会秘书牵头，法务、财务、人力资源等部门共同参与的专项工作组。

（一）第一步：全面的差距分析与合规诊断

1、文件体系合规审查

采用清单式排查方法，系统性审查《公司章程》《股东会议事规则》《董事会议事规则》《薪酬管理制度》《关联交易管理办法》等内部治理文件。审查重点应包括：

(1) 股东会与董事会的职权划分是否清晰，授权原则是否符合新规。

(2) 累积投票制的适用情形与操作细则是否明确。

(3) 董事会各专门委员会（提名、薪酬、审计）的职责与议事规则是否满足新要求。

(4) 董事、高管薪酬结构是否满足“绩效薪酬占比不低于50%”的刚性要求，是否建立了业绩联动、递延支付和追索扣回机制。

(5) 关联交易识别、审议与披露的内控流程是否完善。

2、合同文本修订需求评估

审阅所有现任及拟任董事、高管的《聘任合同》或《劳动合同》，评估是否已纳入“离职后的义务及追责追偿”以及“薪酬追索扣回”等强制性条款。这是未来可能启动追责行动的法律基础，不可或缺。

3、治理架构效能评估

评估现有董事会专门委员会的构成与实际运作效能。提名委员会是否进行了实质性的候选人尽职调查？薪酬委员会是否能独立、科学地设计和管理薪酬方案？审计委员会是否能有效监督财务报告和内控体系？评估结果将为后续的制度修订与人员调整提供精准方向。

（二）第二步：制度修订与落地实施要点

1、《公司章程》的根本性修订（优先级最高）

《公司章程》是公司的“宪法”，必须率先修订。核心修订点包括：

(1) 利润分配条款：明确现金分红的优先顺序、具体政策（如比例、条件）及决策程序。

(2) 治理结构条款：若选择审计委员会模式，需删除监事会相关条款，明确审计委员会的设立、组成、职权及议事规则。

(3) 董事选举条款：明确强制实行累积投票制的职位（所有独立董事、审计委员会成员，以及在控股股东持股30%以上时的所有董事、监事），并规定具体的选举程序与计票规则。

(4) 公司治理总则：更新治理原则表述，体现强化“关键少数”责任、保护中小股东权益、践行ESG理念等新《准则》的核心理念。

2、《薪酬管理制度》的重构（核心与难点）

这是本次合规整改的重中之重，必须推倒重来或进行大幅修订。必须包含以下三大核心机制：

(1) 绩效薪酬刚性结构：明确绩效薪酬占比不低于50%，并规定核算方法。

(2) 递延支付方案：设计具体方案，明确递延支付的人员范围、比例（不低于30%）、支付周期（如分三年递延）和实施安排。

(3) 薪酬追索机制：详细规定追索的触发条件（财务造假、重大过失、造成损失等）、决策机构（董事会或薪酬委员会）、启动程序和执行部门，确保其可操作性。

3、内控体系的全面升级

设立独立内审机构：按照第九十七条，设立独立的内部审计部门，直接对董事会或其下设的审计委员会负责，确保其独立性与权威性。

完善关联交易管理：建立动态更新的关联方清单，并建立关联交易事前评估、事中独立审议、事后详细披露的全流程闭环管理机制。

建立董事履职档案：为每位董事建立详细的履职档案，系统记录其参会、发言、提出异议、开展调研、接受培训等情况，作为未来评估其是否勤勉尽责的关键证据。

新《准则》在取得重大突破的同时，也为理论与实务界留下了一些有待观察与探索的前沿问题。

（一）商业判断规则与董事勤勉义务的司法平衡

新《准则》第二十七条强化了董事的决策过程责任，要求其“充分收集信息、谨慎判断”。但在司法实践中，法官将面临一个永恒难题：如何既能尊重董事基于当时信息的商业决策自主权（即商业判断规则），又能对“充分”和“谨慎”进行实质性审查，而不至于陷入“事后诸葛亮”式的过度干预？这需要最高人民法院通过发布指导性案例，逐步细化审查标准，在尊重商业自主与保护公司利益之间找到一个恰当的平衡点。

（二）薪酬追索条款的强制执行与跨境追偿

新《准则》第六十三条的薪酬追索机制在国内具有强大的法律效力。但对于那些在海外居住或主要资产在境外的离职董事、高管，上市公司依据国内《准则》和内部制度提起的追索诉讼，其判决如何得到外国法院的承认与执行，将涉及复杂的国际私法问题，如司法管辖权的冲突、判决的互认与执行等。其实际效力有待司法实践的检验，这可能需要国家层面进一步完善国际司法协作机制。

（三）独立董事的责任边界与激励相容

在新《准则》赋予审计、提名等专门委员会更大职责的背景下，独立董事的责任风险显著增加。康美药业案已让“花瓶董事”成为历史。然而，如何在激励其投入足够时间精力、勤勉履职的同时，避免因责任过于严苛而导致市场上的优秀人才对独立董事职位望而却步，出现“劣币驱逐良币”的现象？这需要在后续规则中，对独立董事的责任保险、责任豁免情形（如在依赖专业机构意见下做出的判断）等进行更精细化的制度安排，实现权责利的对等。

（四）规则协同与法律体系的持续整合

新《准则》的实施并非孤立的，它需要与《公司法》《证券法》以及证监会层出不穷的监管指引、交易所的自律规则之间进行持续的协调配合。尽管新《准则》已注重规则衔接，但从动态发展的角度看，仍可能存在一些理解不一或协同不足的灰色地带。这需要监管机构后续通过发布联合问答、立法解释或规范性文件等方式予以持续明确，确保整个法律体系的和谐统一。

《上市公司治理准则》2025年10月的修订，是中国公司治理演进史上的一个重要分水岭。它并非简单的条文增删，而是通过精细的法条设计，将宏大的治理理念转化为可操作的行动指南，深刻地重塑了董事、高管、控股股东的权利、义务与责任结构，实现了从“形式合规”到“实质有效”的根本性转变。

此次修订的长期影响将是深远而多维的：

在监管层面，它标志着精准监管与分类监管的现代监管理念的落地。通过对“关键少数”行为的精细化规制（如全周期管理、薪酬追索）和对不同情形公司的差异化要求（如同业竞争“二分法”、研发公司薪酬豁免），监管资源得以集中于风险最高的领域，实现了从“全面覆盖”向“精准打击”的转变，显著提升了监管效率。

在公司层面，它驱动了一场从被动合规到主动价值创造的治理转型。科学的激励约束（如薪酬追索、递延支付）和严密的责任体系（如离职追责、履职档案），将公司的长期利益与管理者、股东的利益深度绑定。这使得良好的公司治理不再是被动应付监管的成本中心，而是提升上市公司内在价值和投资吸引力的核心竞争力。

在市场层面，它为资本市场的高质量发展夯实了微观基础。通过提升整体公司治理质量，新《准则》增强了国内外投资者的长期信心，促进了资本的有效形成与资源配置效率。同时，ESG信息披露框架的完善，推动资本市场从单纯的财务业绩导向向可持续发展导向转变，为中国资本市场融入全球体系、赢得国际信任提供了制度保障。

新《准则》的成功实施，不仅依赖于监管机构的强力推动与司法系统的有力保障，更有赖于每一家上市公司及其“关键少数”对规则精神的深刻理解与主动遵循。对于法学界与实务界而言，新《准则》提供了一个丰富的样本，它昭示我们，良好的公司治理并非一蹴而就，而是在法律规则的不断调适与市场实践的反复博弈中，逐步趋向成熟与完善。

以此次修订为契机，超越单纯的合规遵循，将公司治理作为基业长青的战略来培育，完成内部治理的深层变革，中国的上市公司方能在高质量发展的时代，行稳致远。