2026年1月的A股，呈现出一种耐人寻味的并置关系。一边是指数与成交额的持续放量，上证指数出现十七连阳，被多家媒体描述为十年新高与历史级别的成交放量。另一边则是监管侧以极高密度释放“强法治、强协同、强追责”的信号，几乎不给市场留下边界试探的空间。

如果用一句话概括这轮变化的内核，那就是：监管正在用行政执法、刑事追责、民事追偿、诚信约束的合围，重塑资本市场的信用基础设施。1月5日，证监会召集最高法、最高检、公安部、财政部、人民银行、税务总局、金融监管总局等在内的跨部门力量召开工作推进座谈会，公开阐明“综合惩防体系”进入深化落实阶段[1]。1月9日，证监会与财政部发布“吹哨人”奖励工作规定，进一步把内部知情人线索纳入制度化激励[2]。

1月5日这场座谈会最值得注意的是，把监管从线性流程推进到并行体系。证监会在通报中明确提到，自2024年7月5日国务院办公厅转发《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》[3]以来，行政执法、刑事惩戒、民事追偿、诚信约束有效衔接的立体追责体系持续深化，并强调下一步要进一步增强行政、刑事、民事协同，深化重大案件行刑衔接，对财务造假与第三方配合造假一体打击。

这意味着过去那种先行政认定，再移送刑事，再谈民事赔付的顺序感正在变弱。更多案件将来可能会呈现调查同步、信息共享、证据互认、路径并行的特征：行政端不再是唯一主轴，刑事端也不再被动等待行政结论成熟。对公司而言，风险不再以罚款收尾，而可能以多线并发的方式展开：稽查、刑侦协作、税务核查、资金链排查、投资者维权机制同时推进。

更关键的变化在于穿透式监管的综合大数据调查力量早已开始制度化。2024年的《综合惩防意见》已经明确提出要用全国信用信息共享平台支撑线索识别，依法查询金融信用信息基础数据库，并依法依规利用银行流水电子化查询与反洗钱协查机制，提高涉案资金查询效率。当这些机制与税务、财政、金融监管的协同嵌合在一起时，财务造假的许多经典手法会出现结构性失效。实务中常见的三类造假行为闭环，都会被显著压缩：

第一类是“虚假贸易”与收入确认的链条造景，常见路径包括空转、走单、虚构合同、虚构验收、配套资金回流。

第二类是“票据与供应链金融”包装现金流，即通过多层通道把资金占用伪装成商业安排。

第三类是“关联交易与体外循环”，把利润留在表内，把现金流与风险留在表外。

过去这些手法之所以能拖出时间差，本质上依赖数据割裂与部门分割：税务看到的是另一张表，银行看到的是另一套交易叙事，监管看到的是披露文本与审计底稿。如今协同机制强化后，造假会更像在同一张底图上同时被多个维度照明。

座谈会通报的执法数据，也从侧面说明监管的体系化投入已经形成规模。证监会披露2024年以来累计查办财务造假案件159起，作出行政处罚111起，罚没金额81亿元，同时向公安机关移送涉嫌财务造假犯罪线索112件，并支持金通灵、美尚生态、锦州港等案件受损投资者提起特别代表人诉讼[4]。这里的关键词是“惩首恶与打帮凶并重”，并把第三方配合造假明确纳入严惩射程。对投行、会计师、评估、律所等中介机构来说，风险不再停留在勤勉尽责争议，而是可能被推向行政违法共犯乃至更严厉的法律后果评估。

还有一个被很多人低估、但对公司治理影响极大的点，是“退市不挂靴”。证监会在通报中直言要坚决防止一退了之，并披露对91家已退市公司立案调查。这几乎等于公开宣告：退市不再是风险的终点站，更不是责任隔离墙。对实控人、董监高而言，传统的把公司送出市场就结束的心理预设需要被彻底改写。对于中介机构而言，项目结束也不等于风险结束，历史项目的追溯与穿透会变得更常态。

对上市公司主体来说，这轮合围最现实的管理含义，是合规要前移到业务事实层，而不再停留在披露文本层。未来最容易出事的并非披露写得不够漂亮，而是业务流、合同流、票据流、资金流、物流、税务流之间出现无法自洽的裂缝。一旦裂缝出现，跨部门协同会把它从疑点快速升级为证据链。

如果说跨部门合围解决的是外部穿透，吹哨人制度解决的就是内部瓦解。1月9日公布并施行的《证券期货违法行为“吹哨人”奖励工作规定》，对“吹哨人”的定义非常直接：了解违法行为情况、掌握线索及证据，愿意担当责任，主动向证监会提供线索的单位或个人。这一表述把制度重心从社会举报进一步推向内部知情人，并在条文层面承认内部证据在重大案件中的不可替代性。

奖励机制的定量化升级，改变的是基层与中层人员的风险收益计算方式。新规把奖励比例明确为按罚没款金额的3%计算，并设置两档上限：一般重大违法线索单案最高50万元，影响重大、数额特别巨大或内部知情人员线索单案最高100万元，同时把可奖励案件门槛提高到罚没款金额100万元以上。这套结构的政策意图并不隐晦：把奖励集中投向大案、要案、内部线索，用更高的确定性去打穿同盟结构。

从博弈论视角看，这是一种典型的“囚徒困境”强制注入。财务造假与信息披露违法往往是协同行为，团队里每个人都相信大家都不会说，于是每个人都愿意在各自岗位上向前多走一步。吹哨人制度把背叛同盟的收益显著提高，同时把保持沉默的成本显著放大。在跨部门穿透加速的背景下，沉默不再意味着安全，往往只意味着错过窗口期。一旦有人先开口，后开口的人就会处于更不利的位置，甚至被固化为主要责任人或关键环节人员。

新规还非常周到地通过反报复条款把公司治理风险直接绑定到监管处置上。规定明确禁止以暴力、胁迫、诽谤、泄露隐私等方式打击报复吹哨人，也禁止以解除或变更劳动合同等方式阻拦、限制、干扰内部知情人员提供线索。并且进一步规定，发行人、上市公司、证券期货经营机构、证券期货服务机构等主体如有此类行为，将按照公司治理、内部控制存在缺陷依法依规处理，对内部知情人员提供线索打击报复，或者合规风控、督察稽核人员参与的，还将依法依规从重处理。

通常意义下的劳动争议处理惯性，在特定的证券监管语境里可能被重新定性。过去企业处理举报人，常见动作是调岗、降薪、边缘化、解除合同，形式上往往包装为绩效、组织调整、试用期不合格。如今在“吹哨人”框架下，这类动作一旦与举报时间线重叠，就可能被监管解释为治理缺陷乃至反报复，从而触发监管介入与更严厉的合规后果。

从公司治理而言，最现实的应对不是把举报系统做得多漂亮，而是要把内部举报从维稳工具升级为风险发现机制。最危险的状态往往是企业内部举报渠道失灵。渠道失灵意味着线索会直接外溢到监管端，一旦进入外部程序，公司就失去先发现、先纠偏、先控损的窗口期。相反，真正成熟的机制应当做到三点：第一，内部举报能被看见，且能被认真处理。第二，处理过程可审计、可追溯，避免二次伤害。第三，举报人保护要具体化到流程节点与人事动作，避免制度成为纸面空谈。

需要特别提示投行与中介机构从业者的是，新规还设置了“自我交待与从宽处理”的激励空间。规定明确，吹哨人主动交待其本人参与违法行为事实的，证监会在行政处罚中可依法依规从轻、减轻或不予处罚处理，或向司法机关提出从轻、减轻处理建议。这在实务上会进一步加剧抢跑效应。对于卷入项目、底稿、沟通纪要、配合事项的人员来说，最难受的将不再是“会不会被发现”，而是“别人会不会先说”。

如果说跨部门协同与吹哨人制度解决的是发现效率，司法端的典型案例则在解决成本上限。近期投行圈最具冲击力的案例之一，是某投行保代人员在IPO项目中“突击入股”并在解禁后套现获利，法院一审中以受贿罪被判处有期徒刑10年2个月。多家媒体对该案事实与判决结果作了报道。该案向中介机构与“看门人”群体清晰展示两条审判信号。

第一条信号，是身份属性的司法认定更趋严格。投行从业者习惯把自身定位为市场化主体，风险想象也多围绕行业禁入、行政处罚、民事赔偿展开。一旦司法在具体案情中把某些岗位的职务属性与国资背景、公共资源配置、证券发行审核秩序等因素联系起来，罪名定性就可能从非国家工作人员受贿抬升到更严厉的结构——受贿罪等职务犯罪。该案在舆论场引发讨论的焦点，正是受贿罪定性路径与以往同类案件的差异感。对投行机构及从业人员而言，这类差异本身就是风险，意味着个案中一旦触发公共性叙事，其所承担的法律后果的上限会被抬高很多。

第二条信号，是违法所得的计量逻辑更具穿透性。媒体报道显示，该案关注点之一在于，获利并非仅限于原始对价，而是将突击入股后的套现收益纳入违法所得视野。这对实务的影响非常直接：过去某些人把风险想象为退回好处费、补缴收益、接受行业处分，如今在更严厉的计量逻辑下，之前收益的空间越大，后续承担的刑责压力就越大，量刑跨度也会被显著拉开。换句话说，灰色收益不再只是道德瑕疵或职业污点，而可能被计算成下半生的自由成本。

与之呼应的是监管端对打帮凶的强调正在常态化。证监会在1月5日座谈会通报中提到，对配合造假的第三方坚决以行政违法共犯方式严惩，同时强调对财务造假与第三方配合造假一体打击，并压实中介机构看门人责任。当行政端的共犯化叙事与司法端的高压案例叙事形成同向共振，中介机构的风险管理就必须从项目合规升级为组织合规。很多机构过去依赖合规部门把关底稿、出具意见、留痕证明来防御风险，但在穿透式逻辑下，真正关键的是业务链条是否存在制度性诱因，是否存在默许甚至激励配合造假的组织氛围。一旦组织氛围形成，个体的留痕往往不足以抵抗系统性风险。

回到开头那组并置的景象。指数创新高、成交放量，与监管风暴并行，并不矛盾。资本市场长期向好的前提，从来不是监管松一点，而是信用更值钱，尤其是优质的市场主体的信用。信用是一种基础设施，决定了资本的风险溢价，决定了资金愿意在这里停留多久，也决定了优秀公司融资成本与估值锚的稳定性。当天量成交与结构性行情出现时，市场更需要一套能让长期资金安心的信用框架。

这轮全维度监管，其实是在把信用的生成机制从纸面叙事转回事实约束。一方面，跨部门协同把数据打通，让造假更难伪装；另一方面，吹哨人制度把内部人结构改写，让“造假”同盟更难稳固；同时，司法端对看门人与违法所得的穿透式处置，把侥幸空间压缩到极窄。

近日，监管机构为了防止市场过热，将融资保证金最低比例从80%提高到100%。这一次监管提前限制杠杆，很显然监管不希望发生之前的市场踩踏事件，总体还是体现监管对来之不易的行情的呵护和珍惜。对上市公司主体，最重要的提醒只有一句：合规已成为核心竞争力的一部分。它不再只是避免处罚的防御动作，而是企业信用定价的一环，是融资能力、并购谈判力、投资者关系稳定性的底层变量。信用成为硬通货，资本市场的向好才有坚实地基。监管所做的，是把这块地基浇筑得更厚、更硬、更不怕风浪。上市公司需要做的，是在地基之上把自己的房子盖得更规范、更透明、更经得起穿透式审视。

注释：

[1]中国证券监督管理委员会，中国证监会与最高人民检察院联合举行新闻发布会，https://www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c7540415/content.shtml，访问时间：2026年1月15日。

[2] 中国证券监督管理委员会，【第23号公告】《证券期货违法行为“吹哨人”奖励工作规定》，https://www.csrc.gov.cn/csrc/c101954/c7608154/content.shtml，访问时间：2026年1月15日。

[3] 中华人民共和国中央人民政府，国务院办公厅转发中国证监会等部门《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》的通知（国办发〔2024〕34号），https://www.gov.cn/zhengce/content/202407/content_6961454.htm，访问时间：2026年1月15日。

[4] 央视新闻，中国证监会：2024年以来累计查办财务造假案件159起，https://news.cctv.com/2026/01/06/ARTIZgkeI4USRPGQ89TtPakC260106.shtml，访问时间：2026年1月15日。